הכלכלה האמריקאית סיפקה השבוע תמונת מצב מורכבת במיוחד עם פרסומם של נתוני האינפלציה המעודכנים לחודש יולי. הנתונים הרשמיים שיצאו מטעמה של מחלקת העבודה של ארצות הברית מצביעים על התמתנות קלה בקצב שבו עולים המחירים, מגמה שעשויה לעודד חלק מהמשקיעים אך בהחלט אינה מספקת תחושת הקלה מוחלטת עבור קובעי המדיניות או עבור הצרכנים ברחוב. על פי הדו"ח הממשלתי, מדד המחירים לצרכן הכללי, אשר נחשב לאחד האינדיקטורים הכלכליים הנעקבים והחשובים ביותר בעולם הפיננסי, רשם עלייה של 3.4% במהלך 12 החודשים שהסתיימו ביולי. הנתון השנתי הזה תאם באופן מדויק לחלוטין את התחזיות המוקדמות של כלכלנים מקצועיים שהשתתפו בסקרים המקדימים של סוכנות הידיעות בלומברג, והוא משקף ירידה קלה וזהירה לעומת העלייה השנתית של 3.5% שנמדדה רק חודש אחד קודם לכן, בחודש יוני.

כאשר בוחנים את הנתונים ברמה החודשית, התמונה הופכת למעניינת עוד יותר וממחישה את התנודתיות שמאפיינת את התקופה הנוכחית. בהשוואה מחודש לחודש, רמת המחירים הכללית רשמה עלייה של 0.1% מיוני ליולי. העלייה הקלה הזו התרחשה מיד לאחר שחודש יוני סיפק לשווקים הפתעה משמעותית בדמות ירידה חודשית של 0.4% במדד. התנודה הזו ממינוס לפלוס מדגישה עד כמה הדרך חזרה ליציבות מחירים מלאה אינה מתרחשת בקו ישר. הצרכן האמריקאי הממוצע עדיין חש היטב את כוח הקנייה שלו נשחק בהדרגה, גם אם הקצב שבו זה קורה מעט איטי יותר מבעבר. תהליך ההתמודדות עם עליות מחירים הוא מרתון ארוך ולא ריצת ספרינט, והתנודות החודשיות הללו מוכיחות שהכלכלה עדיין מחפשת את שיווי המשקל החדש שלה לאחר רצף של טלטלות מקרו-כלכליות שהחלו עוד בשנים הקודמות.

כדי לקבל תמונה מדויקת יותר של הלחצים האינפלציוניים האמיתיים המבעבעים מתחת לפני השטח, כלכלנים ואנליסטים נוהגים לצלול אל מעמקי הנתונים ולבחון את מה שמוגדר כאינפלציית הליבה. מדד הליבה מנכה מהחישוב הכללי את הרכיבים התנודתיים ביותר, שהם מחירי המזון ומחירי האנרגיה, מתוך הבנה שתחומים אלו מושפעים רבות מגורמים חיצוניים כמו מזג אוויר קיצוני או משברים גיאופוליטיים פתאומיים, שאינם בהכרח משקפים את מצב הביקוש וההיצע הבסיסי של הכלכלה המקומית. על פי הנתונים החדשים, מדד הליבה רשם עלייה שנתית של 2.5% בהשוואה ליולי אשתקד, לצד עלייה חודשית מתונה של 0.2% בהשוואה לחודש יוני. הנתונים הללו מצביעים על כך שבעוד שהאינפלציה הכללית מושפעת מרעשי רקע עולמיים, הליבה של הכלכלה האמריקאית עדיין מייצרת קצב עליית מחירים שהוא אומנם מתון יותר מבעבר, אך עדיין אינו תואם באופן מלא את היעדים המחמירים של הבנק המרכזי.

אי אפשר לנתח את נתוני חודש יולי מבלי להתייחס בהרחבה לאירועים הדרמטיים שהתרחשו בזירה הבינלאומית והשפעתם הישירה על תחום האנרגיה. במהלך החודש החולף, שוקי האנרגיה העולמיים חוו זעזועים משמעותיים בעקבות התלקחות מחודשת של המתיחות הביטחונית. קריסתו של הסכם הפסקת אש שברירי בין ארצות הברית לאיראן שלחה גלי הדף מידיים לתוך זירות המסחר, מה שהוביל לעלייה מהירה וחדה במחירי הנפט הגולמי בעולם. סוחרים מיהרו לתמחר את הסיכונים של שיבושים אפשריים בשרשראות האספקה של הזהב השחור מן המזרח התיכון, מה שגרר זינוק בתנודתיות של חוזים עתידיים. עליית מחירי האנרגיה בזירה העולמית היא לרוב מתכון בטוח להאצת האינפלציה, שכן עלויות דלק גבוהות יותר מייקרות את הייצור ואת השינוע של כמעט כל מוצר שאפשר להעלות על הדעת, החל ממוצרי תעשייה כבדה ועד למוצרי צריכה בסיסיים המגיעים למדפי הסופרמרקט.

עם זאת, למרות העלייה במחירי הנפט הגולמי בעקבות המשבר המדיני והביטחוני מול איראן, המציאות בשטח עבור הנהג האמריקאי הממוצע הייתה מעט שונה, לפחות בטווח הזמן הקצר של חודש יולי. נתונים רשמיים שפורסמו על ידי מנהל מידע האנרגיה של ארצות הברית חושפים עובדה מעניינת המעידה על כך שהמחירים הממוצעים בתחנות הדלק ברחבי המדינה דווקא נותרו נמוכים במעט בהשוואה למחירים שנרשמו במהלך חודש יוני. הפער הזה בין מחיר חבית נפט בבורסה לבין מחיר גלון דלק בתחנה נובע ממספר גורמים מובנים בשוק, ובראשם משך הזמן שלוקח לתנודות מחירי הגלם לחלחל דרך בתי הזיקוק ורשתות ההפצה אל הצרכן הסופי. כמו כן, מלאים קיימים ותחרות מקומית יכולים לעכב את התייקרות הדלק למשך מספר שבועות. עם זאת, כלכלנים מזהירים כי אם מחירי הנפט הגולמי יישארו ברמות גבוהות לאורך זמן, העלויות צפויות בסופו של דבר להגיע אל משאבות הדלק ולייצר לחץ כלפי מעלה על נתוני האינפלציה של החודשים הבאים.

התמונה המקרו-כלכלית הופכת למאתגרת הרבה יותר כאשר משלבים את נתוני המחירים הללו עם המגמות המדאיגות שמתחילות להסתמן בשוק העבודה האמריקאי. במשך תקופה ארוכה, קברניטי הכלכלה שאבו עידוד מהחוסן יוצא הדופן של שוק התעסוקה, שהמשיך לייצר משרות חדשות גם לנוכח מדיניות מוניטרית מהדקת. אולם, הנתונים העדכניים מהחודש שעבר חושפים מציאות חדשה שבה הכלכלה האמריקאית למעשה איבדה משרות, נתון המהווה איתות ברור לכך ששוק העבודה מתחיל להראות סימני חולשה משמעותיים. ירידה במספר המועסקים היא תופעת לוואי קלאסית, ולעיתים אף מכוונת, של סביבת ריבית גבוהה אשר נועדה לצנן את הכלכלה, אך היא מייצרת כאב כלכלי אמיתי עבור משקי בית רבים. עבור מקבלי ההחלטות, חולשה זו מסמנת שהמאבק באינפלציה גובה כעת מחיר ריאלי בדמות אובדן מקומות פרנסה.

הצטלבות הנתונים הללו מעמידה את מערכת הפדרל ריזרב בפני דילמה מקצועית חריפה לקראת ישיבת הריבית המכרעת המתוכננת לחודש ספטמבר הקרוב. הבנק המרכזי פועל מתוקף מנדט כפול שהעניק לו הקונגרס, המחייב אותו לפעול במקביל גם להשגת יציבות מחירים וגם לקידום תעסוקה מקסימלית. כיום, 2 היעדים הללו מושכים לכיוונים מנוגדים לחלוטין. מצד אחד, קריאות האינפלציה האחרונות עדיין ממוקמות משמעותית מעל יעד ה-2% ארוך הטווח שהציב הפד, מה שמצדיק לכאורה שמירה על ריבית גבוהה או אף את העלאתה. מצד שני, ההתכווצות המדאיגה בכמות המשרות בשוק העבודה מהווה תמרור אזהרה בוהק מפני גלישה אפשרית של הכלכלה כולה למיתון כואב, תרחיש הדורש דווקא הקלה בתנאים הכלכליים.

הקרע הזה בסדר העדיפויות צפוי לשמר את חילוקי הדעות העמוקים בקרב חברי הוועדה המוניטרית של הבנק המרכזי. הפרוטוקולים והנאומים של בכירי הפד מעידים על מחלוקת פנימית סביב השאלה האם הסיכון הגדול יותר כרגע הוא התלקחות מחדש של עליית המחירים, או פגיעה אנושה בשוק התעסוקה וצמיחת המשק. החלטות הריבית הללו אינן תיאורטיות בלבד, אלא בעלות השפעה אדירה ומיידית על הכיס של כל אזרח וצרכן. גובה הריבית שנקבע על ידי הבנק המרכזי משמש כעוגן פיננסי לכלל המשק, והוא קובע באופן ישיר כיצד החלטות הפד ישפיעו על חשבונות הבנק, ההלוואות, כרטיסי האשראי ותיקי ההשקעות של הציבור הרחב.

למעשה, כל תזוזה בריבית מתורגמת מיד לעלויות המימון היומיומיות של האזרחים. העלאת ריבית משמעותה שמשכנתאות הופכות ליקרות יותר, הלוואות לרכישת רכבים הופכות לנטל כבד יותר, והריבית הנצברת על חובות פתוחים בכרטיסי אשראי מטפסת לשיאים חדשים ומכבידה על תזרים המזומנים החודשי של משפחות רבות. מנגד, בעבור אלו המחזיקים בהון פנוי, ריבית גבוהה מציעה לפתע תשואות אטרקטיביות יותר בפיקדונות הבנקאיים ובאפיקי חיסכון סולידיים. זהו מנגנון אכזרי אך הכרחי של ויסות כלכלי, שנועד לייקר את הכסף, להפחית את הצריכה והביקושים, ובכך לאלץ את העסקים להוריד מחירים או לפחות לעצור את העלאתם. ההמתנה להחלטת הפד הקרובה מכניסה את כל השחקנים הכלכליים לעמדת המתנה דרוכה.

נכון ליום שלישי האחרון, ציפיות השוק משקפות במדויק את רמת חוסר הוודאות העצומה שמרחפת באוויר. על פי כלי המעקב הפיננסיים, הבוחנים את התפלגות החוזים העתידיים על הריבית, הסוחרים בשוק ההון מתמחרים סיכויים שווים לחלוטין של 50-50 להתרחשותה של העלאת ריבית בשיעור של 0.25% בחודש הבא. חלוקה סימטרית כזו בקרב סוחרים מנוסים נחשבת לחריגה יחסית ומלמדת על היעדר קונצנזוס מוחלט לגבי הצעד הבא של הפד. בזמן שהקברניטים נאבקים בניתוח האותות הסותרים העולים מסביבת האינפלציה אל מול שוק התעסוקה, ומשקללים את השפעות הטלטלות האנרגטיות מול מגמות הליבה הבסיסיות, השווקים הפיננסיים ממשיכים להיטלטל בתנודתיות.

המורכבות של ניהול מדיניות מוניטרית בתקופה כה רגישה באה לידי ביטוי גם בתגובתם של שוקי איגרות החוב. המשקיעים המוסדיים הגדולים, המנהלים קרנות פנסיה וקופות גמל, עוקבים בשבע עיניים אחר כל שינוי עשרוני בנתוני המדד. כאשר האינפלציה נותרת עיקשת וקשיחה מעל היעד של 2%, הדבר מאלץ את שוק האג"ח לתמחר מחדש את הסיכונים ארוכי הטווח. התשואות על איגרות חוב ממשלתיות נוטות לעלות בתקופות של ציפיות אינפלציוניות גבוהות, מתוך הבנה שהכסף שיוחזר למשקיעים בעתיד יהיה שווה פחות במונחי כוח קנייה ריאלי. תהליך זה משפיע ישירות על תמחור חברות ציבוריות ועל שוק המניות כולו, שכן סביבת תשואות גבוהה באפיק חסר סיכון מקטינה את הכדאיות שבהשקעה במניות תנודתיות.

האתגר הניצב בפני הפדרל ריזרב נוגע גם למה שמכונה בפי הכלכלנים ציפיות אינפלציוניות. החשש הגדול ביותר של כל בנק מרכזי הוא מצב שבו ציבור הצרכנים והעסקים מתחיל להתרגל למציאות של עליות מחירים מתמידות ומשלב את התפיסה הזו בהתנהלות העתידית שלו. אם עובדים מתחילים לדרוש תוספות שכר משמעותיות מתוך ציפייה שהמחירים ימשיכו לטפס, ואם עסקים מעלים מחירים מראש כדי להגן על שולי הרווח העתידיים שלהם, הרי שהאינפלציה הופכת לנבואה שמגשימה את עצמה ומזינה את עצמה ללא הפסקה, במעין ספירלה הרסנית שקשה מאוד לעצור.

המשחק העדין הזה בין נתונים יבשים למציאות יומיומית מורכבת מציף שאלות קשות על יעילותם של הכלים הכלכליים המסורתיים. העלאת ריבית, הכלי המרכזי והכמעט יחיד באמתחתו של הבנק המרכזי, פועלת כמו פטיש כבד שנוטה להאט את כלל הפעילות הכלכלית באופן גורף, מבלי יכולת לכוון ספציפית למגזרים בעייתיים. בעוד שמטרת הבנק היא לצנן את שוק הדיור הרותח או את הביקושים לשירותים, הריבית הגבוהה פוגעת בו זמנית גם בעסקים קטנים המבקשים להתרחב. לנוכח שוק עבודה שכבר מתחיל לאבד את כוחו ומאבד משרות בפועל, החשש מפני שימוש מופרז באותו פטיש מוניטרי מדיר שינה מעיניהם של אלו החרדים לעתיד הצמיחה של הכלכלה. הנתונים של חודש יולי, על שלל הניואנסים העולים מהם, מבטיחים שחודש ספטמבר יהיה מתוח, גורלי ובעל השלכות דרמטיות על הכיוון אליו תצעד הכלכלה הגלובלית.