השבוע הנוכחי בבורסה בתל אביב יפתח תחת צילה של דואליות מרתקת: מצד אחד, השוק המקומי ניצב בשיא כל הזמנים, פרי של מומנטום חיובי יוצא דופן שנבנה במהלך פברואר. מצד שני, פתיחת שבוע המסחר מתבצעת תחת לחץ טכני בדמות ארביטראז' שלילי משוקלל של כ-1%, שנוצר כתוצאה מהסגירה השלילית בוול סטריט בסוף השבוע האחרון. הניגוד הזה הוא בדיוק המקום שבו נבחנת העוצמה האמיתית של השוק – האם שיא כל הזמנים הוא תקרה פסיכולוגית שתייצר תיקון, או שמא מדובר במדרגה בדרך לפריצה משמעותית נוספת. השונות הגבוהה שראינו בפברואר, בה תל אביב עלתה ב-2.5% בזמן שוול סטריט ירדה בשיעור דומה, יצרה פער של 5% שמעניק לשוק המקומי "כרית ביטחון" פסיכולוגית וכלכלית. המשקיעים המוסדיים, שחזרו להגדיל חשיפה מקומית, רואים בשיאים הנוכחיים הוכחה לחוסן של המשק הישראלי אל מול טלטלות גלובליות, והמחזורים הגבוהים המלווים את העליות האחרונות מאותתים כי לא מדובר בזינוק ספקולטיבי בלבד, אלא גם בכניסת כסף מוסדי.

בחינת ההשפעה של תרחישי לחימה על השוק המקומי מחייבת הבחנה חדה בין מלחמה קצרה ועצימה לבין מלחמת התשה ממושכת. במודל של "מלחמה קצרה", השוק פועל לרוב לפי דפוס של התכווצות חדה ומהירה ולאחריה התאוששות במבנה V, כאשר המשקיעים מתמחרים את "היום שאחרי" ואת הסרת האיומים הגיאופוליטיים מהשולחן. במקרה כזה, פרמיית הסיכון של ישראל יורדת בבת אחת, מה שמוביל לזינוק במדדי המניות ובשקל. לעומת זאת, מלחמה ארוכה מייצרת שחיקה תקציבית, עלייה בחוב הלאומי ולחץ אינפלציוני מתמשך בשל שיבושים בשרשראות האספקה (כפי שראינו עם חסימת מצרי הורמוז והשפעתה על מחירי האנרגיה). כרגע, השוק הישראלי מתנהג כאילו הוא מתמחר תרחיש של הכרעה או "סוף סכסוך" בטווח של ימים. זו טעות? אנחנו בטח לא יודעים, ספק אם מישהו יודע..

הסיפור השבוע הוא כמובן מחירי הנפט שביום טוב רואים באופק 100$ אבל גם נתוני המאקרו מארה"ב, ובמיוחד דוח התעסוקה שהצביע על שוק עבודה שעונה להגדרה חזק מאוד. זה יקשה על הפדרל ריזרב להוריד ריבית ומחזק את הדולר בעולם, מה שעלול לייבא אינפלציה לישראל.

בנוסף, שוק הסחורות משדר אותות מצוקה שאי אפשר להתעלם מהם. הנפט מסוג ברנט, שחצה את רף 85 הדולרים, פועל כמעצור על הצמיחה העולמית ומלבה את מדדי המחירים לצרכן. הזהב, שממשיך לשבור שיאים, מעיד על כך שהידיים החזקות בשוק חוששות מהפתעה גיאופוליטית שלילית או ממשבר חוב ריבוני במדינות המערב. הנחת העבודה הנוכחית היא שהשילוב בין הארביטראז' השלילי, התמחור המתוח בשיא כל הזמנים והרוח הנגדית מוול סטריט, יובילו לשבוע של מימוש רווחים ותשואות שליליות בתל אביב. רק "סגירת אירוע" ביטחונית דרמטית או הודעה על סיום המלחמה יוכלו להפוך את הקערה ולמנוע את התיקון המתבקש.

צריך לומר ביושר: השבוע החולף בתל אביב היה חיובי בניגוד למגמה העולמית, אך הקפיצה הממשית של 4.5% ביום בודד היא שצבעה אותו בירוק כהה. גם בלעדיה המדד שמר על כוחו, אך המנוע מאחורי העליות הוא "ציבור, ועוד ציבור". מי שרוכש כיום מניות בנקים במכפיל הגבוה בהיסטוריה או חברות ביטוח במכפילים של ענקיות הייטק, פועל מתוך סנטימנט ולא מתוך ניתוח פונדמנטלי. אלא שבינתיים, הסנטימנט מנצח את ההיגיון. להערכתנו, התמונה הזו צפויה להשתנות השבוע. הציבור מתחיל להפנים שהאירוע הביטחוני יהיה ארוך ומורכב מהערכותיהם האופטימיות של האנליסטים. אין מו"מ באופק, אין חזרה מלאה לשגרה, ודי ב-3-4 אזעקות ביום כדי לשתק את מערכת החינוך ולפגוע בהוצאות הצרכניות, בהכנסות ממסים ובמשק כולו. גם ההיסוס הממשלתי סביב מודל החל"ת מרמז כי במשרד האוצר מתמחרים לפחות עוד שבועיים של לחימה עצימה – הרבה מעבר לטווח הימים הספורים שהשוק העריך בשבוע שעבר.

בזירה המדינית-כלכלית, אנו מזהים נקודת שבר מול ארה"ב. המלחמה התנהלה בצורה מיטבית עבור ממשל טראמפ עד לרגע שהנפט החל לזנק. לנשיא ארה"ב אין אורך נשימה פוליטי לנפט מעל 100 דולר, בטח לא לפני בחירות האמצע. הציבור האמריקני לא סובלני למחירים כאלו, וכאשר מחיר הגלון מזנק ב-30% גם לאור התחזקות הדולר הגלובלית, ה"גרייס" האמריקני נמדד באחוזים ולא בימים. אם הנפט יחזור ל-70 דולר, המלחמה יכולה להימשך; מעל 100 דולר, טראמפ כבר רואה את ההפסד בבחירות מעבר לפינה.

למרות זאת, חשוב להדגיש: מפולת אינה בפתח. סטיות התקן אמנם קפצו, אך בחינת הנגזרים הרחוקים מעידה כי השוק עדיין מתמחר "אירוע נקודתי": התמחור כרגע מגלם נפט סביב 75 דולר, S&P 500 ב-6600 וזהב ב-5100. אלו לא נתונים של פאניקה, אלא של אירוע מורכב ובעייתי שאינו משנה מהותית את הכלכלה האמריקנית בטווח הארוך.

לבסוף, סוגיית השקל והדולר נותרת המרתקת מכולן. האנליסטים מתווכחים מתי נראה דולר מתחת ל-3 שקלים, תוך התעלמות מוחלטת מהמגמה העולמית וממחזורי המסחר. זוהי משאלת לב יותר מאשר ניתוח שכלתי קר. אנו מתקשים לראות התבססות מתחת ל-3 שקלים גם בתרחיש של סיום מלחמה; הדולר מחפש את ההזדמנות הראשונה לזנק לעבר 3.15, וברגע שזה יקרה, פוטנציאל ה"שורט סקוויז" הוא עצום. הציבור המקומי יכול להתעלם מחולשה עולמית כל עוד הנפט לא חוצה את ה-100 וה-VIX לא מתבסס מעל 30. ברגע שהרמות הללו ייפרצו, ההיסטוריה מלמדת שנתחיל לדבר על מספרים אחרים לחלוטין.