השבועות האחרונים בשוק ההון התאפיינו בתנודתיות חריגה שהצליחה להדיר שינה מעיניהם של לא מעט משקיעים, אך ניתוח חדש ומעמיק של בנק ההשקעות גולדמן זאקס מספק זווית ראייה היסטורית שמרגיעה את החששות. על פי הנתונים המקצועיים שנאספו, גורם המומנטום באסטרטגיות לונג ושורט על מדד ה-S&P 500 הגיע לאחרונה לרמות התנודתיות הגבוהות ביותר שנרשמו בעשורים האחרונים, זאת אם מוציאים מהמשוואה תקופות של מיתון כלכלי עולמי. אסטרטגיית מומנטום מסתמכת על רכישת נכסים שנמצאים במגמת עלייה ומכירת חסר של נכסים בירידה, וכאשר התנודתיות באסטרטגיה זו מזנקת, הדבר מעיד על שינויים דרמטיים ומהירים בכיוון השוק. התופעה הזו, שנראית אולי מאיימת במבט ראשון עבור המשקיע הממוצע, תואמת לחלוטין את הדפוס ההיסטורי המוכר שנוטה להופיע לאחר עליות חדות של 20% או יותר במהלך תקופה רצופה של שלושה חודשים. התנודות החריפות שאנו חווים נובעות בעיקר מתהליך מהיר של הקטנת מינופים, המכונה בשפה המקצועית דה-לבריג'ינג, בקרב קרנות גידור מוסדיות ומחזיקי תעודות סל שונות. תהליך זה של צמצום חשיפה, החזרת הלוואות וסגירת פוזיציות גדולות יוצר לחץ נקודתי משמעותי על השווקים. עם זאת, כלכלני גולדמן זאקס מעריכים כי הסערה הזו היא בעלת אופי זמני בלבד, והתנודתיות המגזרית שנוצרה כתוצאה מכך צפויה להאט ולדעוך בשבועות הקרובים ככל שהשוק יתאים את עצמו למציאות החדשה. כאשר בוחנים את ההיסטוריה הפיננסית, ניתן לזהות בבירור 11 אירועים דומים מאז שנת 1980. בכל אחד מהמקרים ההיסטוריים הללו, התנודתיות העזה לוותה לאחר מכן בתקופה של קונסולידציה והתייצבות מחירים, ללא קריסה מערכתית. הדפוס ההיסטורי הזה, יחד עם הקצב המהיר מאוד שבו מתבצע צמצום המינופים הנוכחי, מספקים רוח גבית לאופטימיות זהירה לגבי המשך דרכו של שוק המניות האמריקאי.

הערכת המצב המעודדת של אנליסטי גולדמן זאקס משתלבת היטב עם נתוני האמצע המרשימים של עונת הדוחות לרבעון השני, אשר מצביעים על עוצמה רוחבית יוצאת דופן בקרב החברות הציבוריות הגדולות. צמיחת הרווח למניה במדד ה-S&P 500 רושמת קצב מסחרר של 45% בהשוואה לרבעון המקביל אשתקד. מדובר בנתון מדהים שמרסק לחלוטין את תחזיות הקונצנזוס המוקדמות שעמדו על צמיחה צנועה של 22% בלבד בכניסה לעונת הדוחות הנוכחית. עם זאת, חשוב להבין לעומק את המנועים מאחורי הצמיחה הזו; הזינוק האדיר הזה מונע במידה רבה מאירועים חשבונאיים ספציפיים הקשורים לרווחי הון, ובראשם סעיף הכנסות אחרות בהיקף פנומנלי של 151 מיליארד דולר. הכנסות אלו קשורות ישירות להשקעות הון ושיערוך נכסים של ענקית החיפוש אלפאבית וקבוצת המסחר האלקטרוני והענן אמזון. בנוסף אליהן, יצרנית התוכנה מיקרוסופט תרמה גם היא כ-3 מיליארד דולר נוספים של הכנסות מאותו סוג בדיוק. למרות ההשפעה הדרמטית של סעיפים אלו, עוצמת השוק האמיתית אינה נשענת אך ורק על האירועים החד-פעמיים של ענקיות הטכנולוגיה. גם אם אנו בוחרים לנטרל לחלוטין את שלושת הסעיפים החריגים הללו מהחישוב, צמיחת הרווח למניה של כלל המדד עומדת על 26% מרשימים. זהו עדיין הקצב המהיר ביותר שנרשם מאז שנת 2021, והוא מהווה האצה משמעותית מאוד לעומת הביצועים שראינו ברבעון הראשון של השנה. נכון לשלב הנוכחי שבו 61% מחברות המדד כבר פרסמו באופן רשמי את תוצאותיהן הכספיות, מתברר כי 64% מהן הצליחו להכות את תחזיות האנליסטים לרווח למניה בפער גדול של לפחות סטיית תקן אחת. מדובר באחד משיעורי ההצלחה הגבוהים ביותר שנרשמו אי פעם בוול סטריט, אשר נכנע רק לשיאים ההיסטוריים שנקבעו ברבעון הקודם, בעונת הדוחות של הרבעון השלישי בשנת 2025 ובתקופת הפתיחה המחודשת של הכלכלה האמריקאית לאחר סיומה של מגפת הקורונה.

למרות הנתונים הפיננסיים המצוינים הללו והעקיפה הגורפת של התחזיות בכל שדרות הכלכלה, תגובת המשקיעים למניות מגזר הטכנולוגיה, המדיה והתקשורת נותרה צוננת ואף אדישה למדי. הדינמיקה הזו חושפת פער מעניין מאוד בציפיות השוק הנוכחיות. נתונים מראים כי מניית טכנולוגיה או תקשורת חציונית, שאכן הכתה את תחזיות הרווח בצורה ברורה, מצאה את עצמה באופן מפתיע בפיגור של 192 נקודות בסיס מאחורי ביצועי מדד ה-S&P 500 ביום המסחר שלאחר פרסום הדוח הרבעוני. הנתון הזה צורם ובולט במיוחד כאשר משווים אותו להתנהגות המשקיעים כלפי חברות ממגזרים מסורתיים יותר במשק, שם חברה חציונית שהכתה את התחזיות זכתה לתגמול מיידי מהשוק והציגה תשואת יתר נאה של 75 נקודות בסיס מעל למדד. הפער המשמעותי הזה מלמד כי המשקיעים המוסדיים והפרטיים כבר תמחרו פנימה לתוך מחירי המניות את ההצלחה המסנוורת של חברות הטכנולוגיה. כעת, הם דורשים לראות תוצאות פנומנליות עוד יותר כדי להצדיק עליות שערים נוספות, או לחילופין, מביעים חשש אמיתי מההוצאות העתידיות הכבדות וההתחייבויות של חברות אלו, אשר עלולות להכביד על הרווחיות בטווח הארוך.

החשש הזה של ציבור המשקיעים מקבל ביטוי מוחשי וברור כאשר צוללים אל תוך נתוני ההוצאות ההוניות של חברות תשתיות הענן הגדולות, המכונות בתעשייה הייפרסקיילריות. ברבעון השני בלבד, ההוצאות ההוניות של חברות אלו, הכוללות רכישת ציוד, בניית חוות שרתים והשקעה בתשתיות פיזיות, זינקו לסכום עתק בלתי נתפס של 182 מיליארד דולר. במקביל להוצאות העתק הללו, אותן חברות ייצרו תזרים מזומנים חופשי של 5 מיליארד דולר בלבד. הפער הפיננסי העצום הזה אילץ את ענקיות הטכנולוגיה לגייס הון וחוב בהיקף משולב של 101 מיליארד דולר רק כדי לגשר על החסר התזרימי ולממן את המשך ההתרחבות האגרסיבית שלהן. ההשקעות האדירות הללו מנותבות כיום בעיקר לפיתוח תשתיות מתקדמות עבור בינה מלאכותית והרחבת חוות השרתים ברחבי העולם, מתוך הבנה אסטרטגית שזהו מנוע הצמיחה המרכזי והקריטי של העשור הנוכחי וזה שיבטיח את עליונותן הטכנולוגית בעתיד. תחזיות האנליסטים העדכניות בוול סטריט מצביעות על כך שההוצאות ההוניות של חברות תשתיות הענן צפויות לחצות את רף טריליון הדולרים במהלך שנת 2027. מדובר בקפיצה דרמטית של יותר מ-100 מיליארד דולר לעומת התחזיות שהיו קיימות בשוק רק לפני תחילת הרבעון הנוכחי. יתרה מכך, ההערכות המובילות בשוק קובעות כעת שההוצאות ההוניות של חברות אלו ימשיכו להעיב על תזרים המזומנים מפעילות שוטפת באופן רציף לפחות עד סוף שנת 2028.

יחד עם כל הנתונים המורכבים הללו, חשוב לציין כי ההשקעות המסיביות מתחילות כבר עתה להניב פירות משמעותיים בשורת ההכנסות העליונה. הכנסות הענן של אלפאבית, אמזון ומיקרוסופט הציגו יחד זינוק מרהיב של 48% בחישוב שנתי במהלך הרבעון השני. נתון זה מייצג האצה מרשימה ומובהקת לעומת צמיחה של 39% שנרשמה רק ברבעון הראשון של השנה. הצמיחה המואצת הזו בשורת ההכנסות מספקת למשקיעים הוכחה חותכת לכך שהביקוש העולמי לשירותי ענן ובינה מלאכותית יוצרת אכן מתרחב בקצב מסחרר, ושלביקוש זה יש גיבוי כלכלי מצד הלקוחות. צמיחה זו מצדיקה, לפחות באופן חלקי, את פריצת הגבולות בסעיף ההוצאות ההוניות, שכן היא מראה שההשקעה הופכת במהירות להכנסה ממשית. לאור הביצועים החזקים במרבית המגזרים, האנליסטים המובילים ממשיכים לעדכן את המודלים הכלכליים שלהם כלפי מעלה בהתמדה. מאז תחילת הרבעון השלישי, תחזית הקונצנזוס לרווח למניה של מדד ה-S&P 500 עבור שנת 2027 עודכנה כלפי מעלה ב-1%, כאשר מגמה חיובית ועקבית של עדכונים נרשמת במרבית המגזרים המרכיבים את השוק הכללי. על רקע התמונה המאקרו-כלכלית הכוללת הזו, כלכלני בנק ההשקעות גולדמן זאקס בוחרים לשמור על תחזית אופטימית לגבי העתיד לבוא. הם מותירים את יעד המחיר המרכזי שלהם למדד ה-S&P 500 לסוף שנת 2026 על רמה איתנה של 8,000 נקודות. יעד טכני זה מגלם בתוכו פוטנציאל עליות של 8% בהשוואה לרמת הסגירה של המדד ב-30 ביולי, אשר עמדה על 7,438 נקודות, ומשקף אמונה עמוקה בכך שהכלכלה האמריקאית והחברות המובילות במשק יצליחו לנווט בהצלחה מרשימה דרך כל אתגרי התנודתיות, הריביות וההשקעות העצומות שניצבים בפניהן בשנים הקרובות.