החלום להשקיע בחברה צעירה ומבטיחה כבר ברגע פריצתה אל הופעת הבכורה הציבורית שלה בבורסה הוא אחד הנתחים הקסומים והמושכים ביותר בעולם ההשקעות. הרעיון לתפוס את הענקית הטכנולוגית או התעשייתית הבאה כשהיא עוד בצעדיה הראשונים ולרכוב על גל הצמיחה שלה מלווה את וול סטריט עשרות שנים. עם זאת, ניתוח נתונים היסטורי מעמיק ומקיף מבית אפולו, אשר בוצע על ידי הכלכלן הראשי טורסטן סלוק, מציג מציאות שונה בתכלית עבור המשקיעים ומנפץ את המיתוס המפתה. המחקר, הבוחן את ביצועי ההנפקות הראשוניות (IPOs) בין השנים 1980 ל-2024, מצביע על כך שהשקעה בחברות שהנפיקו לראשונה רושמת ביצועי חסר משמעותיים ועקביים בהשוואה למדדי השוק הרחבים, כאשר המגמה הזו הגיעה לשיא שלילי חסר תקדים מאז שנת 2019.
כדי להבין את עוצמת האכזבה, המחקר בחן את התשואה הממוצעת של מניות הנפקה בהחזקה לאורך שלוש שנים בתיאום לביצועי השוק הכוללים. הנתונים מראים כי בעוד שבחלק מהעשורים הקודמים, כמו תקופת הגאות של 2016 עד 2018, ההנפקות הראשוניות הצליחו לייצר תשואה עודפת חיובית של כ-20 % עד 30 % מעל המדדים, הרי שבשנים האחרונות התמונה התהפכה באופן דרמטי. החל משנת 2019 נרשמה צלילה חדה בביצועים, שהפכה למגמה מתמשכת. בשנת 2020 ובשנת 2022 התשואות המתואמות של חברות שהנפיקו עמדו על כ-80 %- מתחת למדדי הייחוס, ואילו בשנת 2021 ביצועי החסר הגיעו לרמה של כ-70 %-. גם בשנים 2023 ו-2024 המשיכה המגמה השלילית, כאשר ההנפקות הראשוניות פיגרו מאחורי השוק בשיעורים אלפיים של כ-30 % עד 80 %-.
הפער הדרמטי הזה אינו מקרי, אלא תוצאה של שינויים מבניים עמוקים באופן שבו חברות צומחות ומגייסות הון בעידן המודרני. בעבר, חברות הגיעו אל הבורסה בשלבים מוקדמים יחסית של מחזור החיים שלהן, כשהן צמאות להון לצורך התרחבות, מה שאיפשר לציבור המשקיעים ליהנות מהקפיצה המסיבית בשווי החברה לאורך השנים. כיום, לעומת זאת, שווקי ההון הפרטיים, קרנות הסיכון וקרנות הגידור מוצפים בסכומי עתק של נזילות. מצב זה מאפשר לחברות הפרטיות להישאר פרטיות במשך שנים ארוכות, לגייס מיליארדי דולרים בסבבים מתקדמים ולהגיע לשווי שוק פנטסטי עוד לפני שהן דורכות לראשונה על רצפת המסחר הציבורית.
כאשר החברות הללו מגיעות בסופו של דבר להנפקה ראשונית לציבור, רבות מהן כבר ממוסחרות לעייפה, מחיר ההנפקה שלהן מתומחר בשיא האופטימיות, ורוב ערך הצמיחה המשמעותי כבר נפדה על ידי המשקיעים המוקדמים והמייסדים בקרנות הפרטיות. המשקיע הקמעונאי במערכת הציבורית מוצא את עצמו נכנס לנעליים יקרות מדי, כאשר לחברה נותר מרווח מוגבל בלבד להפתעות חיוביות. בנוסף, רבות מהחברות שהונפקו בשנות הגאות של 2020 ו-2021 התאפיינו בקצב שריפת מזומנים גבוה ובמודלים עסקיים שטרם הוכיחו רווחיות, מה שהפך אותן לרגישות במיוחד בעת העלאות הריבית המהירות של הבנקים המרכזיים בשנים שלאחר מכן.
תופעה מרכזית נוספת שהחמירה את ביצועי החסר בשנים הללו הייתה הגל המסיבי של חברות רכישה למטרה מיוחדת (SPACs). חברות אלו, ששימשו כלי עוקף להנפקה מסורתית, הביאו אל הבורסה מאות חברות צעירות ולעיתים לא בשלות, תוך דילוג על חלק מתהליכי החיתום והבדיקה הקפדניים של הנפקה רגילה. כשהאופוריה בשווקים נרגעה והתנאים המאקרו-כלכליים השתנו, מניות רבות מהסוג הזה איבדו את רוב ערכן, והורידו מטה את התשואה הממוצעת של מדדי ההנפקות הכוללים.
הממצאים הללו מספקים תובנה חשובה עבור תהליך ניהול הסיכונים ובניית תיק ההשקעות. בעוד שסיפורי ההצלחה של הנפקות בודדות זוהרים ומקבלים סיקור תקשורתי נרחב, הסטטיסטיקה הרחבה מוכיחה כי אסטרטגיה של החזקה רוחבית במניות של הנפקות חדשות למשך מספר שנים טומנת בחובה סיכון עודף וביצועים נמוכים בצורה מובהקת ביחס לאלטרנטיבות. ההסתמכות על מדדים רחבים, החשופים לחברות יציבות, ותיקות ורווחיות בעלות תזרימי מזומנים מוכחים, מתגלה פעם אחר פעם כדרך יעילה ובטוחה יותר לייצר תשואה לאורך זמן.
הבנת הדינמיקה הזו חיונית במיוחד בתקופות שבהן שוק ההנפקות מתחיל להראות סימני התעוררות מחדש. המשקיעים הנדרשים להעריך חברות חדשות המגיעות לשוק צריכים לבחון בזהירות יתרה את השווי שנקבע להן, את רמת הרווחיות הממשית ואת זהות בעלי המניות שמוכרים את החזקותיהם ביום ההנפקה. הנתונים ההיסטוריים מבהירים מעל לכל ספק כי ההתלהבות הראשונית והחיבוק החם של ימי המסחר הראשונים אינם מבטיחים תשואה עודפת לאורך זמן, וברוב המכריע של המקרים, הסבלנות והיצמדות לחברות מבוססות מוכיחות את עצמן כבחירה השקולה והרווחית יותר.
