אחד מכללי האצבע הוותיקים והחשובים ביותר בעולם ההשקעות ניצב בתקופה האחרונה למבחן לא פשוט. במשך עשורים שלמים, משקיעים נשענו על אגרות החוב הממשלתיות של ארצות הברית כמעין כרית ביטחון שאמורה לספוג הפסדים בעתות ירידה בשוקי המניות. ואולם, מערכת היחסים הזו נשחקה בצורה חדה, מה שמעורר תהיות טריות בשאלה האם גיוון תיקים מסורתי עדיין מספק את אותה הגנה רצויה בשוק המושפע בעיקר מלחצי אינפלציה. על פי נתוני UBS, המתאם הנע הדו-חודשי בין מדד ה-S&P 500 לבין תשואת אגרות החוב ל-10 שנים צנח לרמה של -0.69%, שהיא הרמה הנמוכה ביותר שנרשמה מאז שנת 1996.
כדי להבין את המשמעות של נתון זה, חשוב להבין מהו מתאם אג"ח-מניות. במילים פשוטות, מדובר במדד הבודק האם שני שוקי הנכסים הללו נעים יחד או בכיוונים מנוגדים. כאשר המתאם חיובי, השווקים בדרך כלל נעים באותו כיוון, וכאשר הוא שלילי, הם נעים בכיוונים מנוגדים. עבור מרבית המשקיעים לטווח ארוך, מתאם שלילי נחשב באופן מסורתי לדבר חיובי מאוד. בתקופות של לחץ בשווקים, משקיעים נוטים בדרך כלל לרכוש אגרות חוב ממשלתיות כחוף מבטחים, מה שדוחף את מחירי האג"ח מעלה בזמן שמחירי המניות יורדים. פעולה זו סייעה לאורך השנים למתן הפסדים בתיקים מאוזנים המורכבים משני סוגי הנכסים. עם זאת, ב-UBS מציינים כי השוק הנוכחי מתנהג אחרת לחלוטין. במקום חששות צמיחה שמניעים את המשקיעים, ציפיות לאינפלציה ולריבית הפכו לכוחות הדומיננטיים המשפיעים על שני השווקים בו-זמנית.
הסיבה העיקרית לשינוי הזה היא האינפלציה. מחקרי הבנק מראים כי מתאמי אג"ח-מניות הפכו היסטורית לשליליים בכל פעם ששיעור האינפלציה בארצות הברית נותר מעל רמה של כ-3.1%. בסביבה כלכלית כזו, המשקיעים הופכים ממוקדים יותר באופן שבו הבנקים המרכזיים מגיבים לעליות המחירים מאשר בצמיחה הכלכלית לבדה. אם המשקיעים מניחים שהפדרל ריזרב יותיר את הריבית גבוהה לאורך זמן רב יותר, או אף יעלה אותה, תשואות האג"ח נוטות לעלות. מאחר שמחירי האגרות נעים בצורה הפוכה לתשואות, הדבר מפעיל לחץ ישיר על שוקי החוב. במקביל, עלויות מימון גבוהות יותר עלולות להכביד על ציפיות הרווח של החברות ולהפחית את האטרקטיביות של מניות שמתומחרות ביוקר. התוצאה היא שוק שבו שני סוגי הנכסים עלולים למצוא את עצמם תחת לחץ מאותו הלם אינפלציוני.
השינוי הזה משמעותי מאוד כי הוא משנה את אופן ההתנהגות של התיקים בתקופות של תנודתיות. תיק 60/40 קלאסי בנוי על ההנחה שאגרות החוב מסוגלות לקזז לפחות חלק מההפסדים כאשר שוק המניות נמכר. אם שני השווקים מגיבים כעת לאותם חששות אינפלציה או ריבית, ההגנה הזו הופכת לפחות אמינה. ב-UBS מזהירים שסביבה מסוג זה עלולה להגביר את הסיכון שמשקיעים ימכרו מניות ואג"ח בו-זמנית כדי לצמצם חשיפה לסיכון, מה שיוצר מעגל של תנודתיות שמזין את עצמו בשווקים. הבנק אף מציין שמתאמים שליליים עמוקים בין הנכסים הללו תאמו היסטורית לתקופות של תנודתיות רבה יותר בשוקי אגרות החוב הממשלתיות, במיוחד כאשר הפדרל ריזרב מהדק את המדיניות המוניטרית שלו. אמנם הבנק מציין שהעלאות ריבית נוספות אינן תרחיש הבסיס שלו, אך הוא מדגיש כי המשקיעים הגדילו לאחרונה את ההסתברות שהם מייחסים להידוק מוניטרי נוסף.
נראה כי השווקים עשויים להיכנס למשטר כלכלי שונה מזה ששלט בשלוש השנים האחרונות. עד שהאינפלציה לא תתמתן בצורה משכנעת יותר או שהחששות מהידוק נוסף של הבנק המרכזי לא ידעכו, תנודות בתשואות אגרות החוב עשויות להישאר אחד הגורמים המשפיעים ביותר על ביצועי השוק הרחב. עבור המשקיעים, המשמעות היא צורך במעקב צמוד יותר אחר נתוני האינפלציה, איתותי הבנקים המרכזיים ושוק האג"ח עצמו, ולא רק אחר דוחות הרווח של החברות, כמדדים עיקריים לכיוון אליו מועדות פני המניות בתקופה הקרובה.
