מאז שפרצה המערכה הצבאית באיראן בשלהי חודש פברואר, השווקים הפיננסיים נכנסו למצב של דריכות שיא, כאשר גלי ההדף מורגשים היטב מעבר לגבולות המזרח התיכון. בעוד שהמשקיעים מנסים לתמחר את הסיכונים הגיאופוליטיים, המטבע האירופי נקלע לעין הסערה ונסחר כעת סביב רמה של 1.16 דולר. אולם, הנתון הזה עלול להתברר כזיכרון מתוק בלבד אם התחזיות הפסימיות יתממשו. כלכלנים בכירים מזהירים כי אנו עומדים בפני שינוי טקטוני בשוק המט"ח, שבו הדולר האמריקאי חוזר לתפקידו המסורתי כ"חוף מבטחים" אולטימטיבי. הדינמיקה ברורה: ככל שהעימות מתארך מעבר ל"ארבעת השבועות" שהוזכרו על ידי הנשיא האמריקאי, כך גובר הלחץ על האירו, הסובל ממילא מחולשה מבנית הנובעת מצמיחה אנמית וחובות תפוחים.
התרחיש המטריד ביותר, המכונה בחדרי העסקאות כ"תרחיש הקיצון", מתאר מצור ממושך על מיצרי הורמוז. במצב כזה, מחיר חבית נפט עלול לזנק מעל לרף ה-100 דולר, מה שיגרור את האירו למטה במהירות מסחררת. קרסטן בז'סקי, הכלכלן הראשי של בנק ING, משרטט תמונה עגומה שבה המטבע האירופי מחליק לרמה של 1.10 דולר. משמעות הדבר היא שחיקה מיידית של כוח הקנייה האירופי בשיעור של 5% עד 8% מול הדולר, שפל שלא נראה מאז משבר האנרגיה של 2022-23 בעקבות הפלישה לאוקראינה. עבור הצרכן הישראלי או האירופאי, המשמעות היא התייקרות רוחבית – החל מחופשות בארה"ב ועד למוצרי אלקטרוניקה וחומרי גלם מיובאים. אולם, יש מי שרואה שחורות אף יותר; הכלכלן דניאל שטלתֶר מעריך כי בתרחיש של הסלמה אזורית כוללת, האירו עלול לקרוס אל מתחת לשוויון עם הדולר, לטווחים שבין 0.90 ל-0.95 דולר – צניחה דרמטית של כ-22% משוויו הנוכחי, נתון המעיד על אובדן אמון מוחלט במטבע המשותף.
הבריחה לנכסים דולריים אינה מקרית אלא תוצאה של פאניקה רציונלית. כאשר המשקיעים מזהים סכנה ליציבות אספקת האנרגיה לאירופה, הם משליכים סחורה אירופית ורוכשים מניות ואג"ח הנקובות בדולר. מנגנון זה יוצר מעגל קסמים אכזרי: הביקוש לדולר עולה, ערכו מזנק, והאירו נשחק עוד יותר. שטלתֶר מדגיש כי הלחץ אינו נובע רק מהמלחמה עצמה, אלא מהשילוב הקטלני שלה עם הבעיות הפוליטיות והכלכליות הפנימיות של גוש האירו. אם התחזיות הללו יתממשו, אנו עשויים לראות תנודות קיצוניות בשווקים, כאשר ההון העולמי מצביע ברגליים ובורח מהיבשת הישנה אל חיקו החמים, והיקר, של הדולר.
בעוד ששוק המט"ח משמש כברומטר המיידי למשבר, הכלכלה הריאלית של גרמניה – הקטר התעשייתי של אירופה – עומדת בפני איום קיומי על המודל העסקי שלה. הנוסחה הגרמנית הוותיקה של "אנרגיה זולה פנימה, מוצרי תעשייה החוצה" קורסת תחת נטל מחירי האנרגיה המאמירים. תעשיות עתירות אנרגיה כמו כימיקלים, פלדה והנדסת מכונות רואות כיצד המרווחים שלהן נמחקים. שטלתֶר מזהיר כי מחירי האנרגיה הגבוהים מתפקדים למעשה כמס נוסף, החונק הן את הצריכה והן את ההשקעות. התוצאה הבלתי נמנעת היא גלישה למיתון עמוק בגרמניה, שעלול לגרור את גוש האירו כולו למיתון טכני לפחות. בניגוד לארה"ב, שיכולה להסתמך על משאבי אנרגיה עצמאיים, אירופה חשופה לחלוטין, והמדדים האירופיים צפויים לספוג ירידות חדות בהרבה מאשר עמיתיהם בוול סטריט.
הבנק המרכזי האירופי (ECB) מוצא את עצמו במלכוד בלתי אפשרי, מעין "מלכוד 22" מוניטרי. מצד אחד, המנדט שלו מחייב שמירה על אינפלציה סביב 2%, אך זינוק במחירי האנרגיה צפוי להוסיף מתמטית לפחות אחוז שלם לאינפלציה אם המחירים יישארו גבוהים למשך מספר חודשים. מצד שני, הכלכלה קופאת. אם המלחמה תתארך, ה-ECB לא יוכל להוריד ריבית כדי לתמוך בצמיחה מחשש לליבוי האינפלציה, ואף עשוי להיאלץ להעלותה. מצב זה של סטגפלציה – שילוב הרסני של אינפלציה גבוהה וצמיחה אפסית – הוא הסיוט של כל בנקאי מרכזי. הלחץ הפוליטי לתמוך במדינות בעלות חוב גבוה כמו צרפת באמצעות רכישות אג"ח וריביות נמוכות רק יגבר, מה שיציב את ה-ECB שוב בתפקיד הבעייתי של "מממן מדינות במסווה", כפי שטוען שטלתֶר מזה שנים.
מעבר למספרים היבשים, האיום האמיתי הוא על היציבות ארוכת הטווח של הסדר המוניטרי בגוש האירו. אירוע "ברבור שחור" בתחום האנרגיה, כמו פגיעה פיזית בתשתיות או מכליות, עלול להצית מחדש את הדיון על קיצוב אנרגיה והשבתת מפעלים, ואף להוביל לבריחת תעשיות לחו"ל. גם היצוא הגרמני, שתיאורטית אמור ליהנות ממטבע חלש, לא ינצל את ההזדמנות משום שהביקוש העולמי – בסין, הודו וארה"ב – קורס גם הוא תחת נטל האנרגיה. בסופו של יום, תשואות האג"ח הנומינליות עשויות לעלות בשל חששות אינפלציוניים, בעוד פרמיות הסיכון של המדינות הממונפות יזנקו. ללא סיום מהיר לקונפליקט בתוך 4-5 שבועות, אירופה עלולה למצוא את עצמה לא רק במשבר כלכלי, אלא במשבר אמון מערכתי שיערער את יסודות האיחוד.
