המערכת הפוליטית והפיננסית בצרפת שוב צועדת על חבל מתוח, והפעם הטלטלה בפריז מאיימת לחלחל עמוק אל תוך שערו של היורו ולזעזע את גוש המטבע כולו. המטבע האירופי כבר נסחר ברמות שפל שלא נראו מאז מאי 2025, כשהוא מציג ירידה של כמעט 7% משיאו שנרשם בתחילת השנה, כאשר מעל ראשו מרחף האיום הממשי של הפלת הממשלה הצרפתית סביב אישור תקציב 2027. בעבר, נפילת ממשלות בצרפת כמעט לא הזיזה את היורו באופן ישיר. בכירי השווקים כבר ראו את ממשלתו של מישל ברנייה נופלת בהצבעת אי־אמון היסטורית בדצמבר 2024 מבלי שהמטבע יתרגש – למעשה, היורו אפילו עלה ב-0.4% יום למחרת. תרחיש דומה נרשם גם כאשר ממשלתו של פרנסואה ביירו קרסה בספטמבר 2025, ובשני המקרים צמד המטבעות אירו-דולר לא זז ביותר מחצי אחוז בחמשת ימי המסחר שלאחר מכן. הסיבה לכך פשוטה: עלויות הזעזוע הפוליטי נספגות קודם כל באג"ח הממשלתיות של צרפת עצמה. היורו מתחיל לצנוח רק כאשר גל המכירות גולש מעבר לגבולות המדינה או כשהוא משבש את מסלול הריבית של הבנק המרכזי האירופי, שני תרחישים שפשוט לא התממשו בסבבים הקודמים.
אלא שהפעם הדינמיקה שונה ומסוכנת בהרבה, שכן הלחץ בשווקים אינו עוצר במחסומי הגבול של צרפת. הפער בין תשואות האג"ח הממשלתיות של צרפת לגרמניה ל-10 שנים זינק לכ-1.5 נקודות אחוז – המרווח הרחב ביותר מאז משבר החובות האירופי, לאחר שנרשם הזינוק השבועי החד ביותר ב-17 השנים האחרונות. כאשר ראש הממשלה סבסטיאן לקורנו הגיש את התפטרותו הראשונה באוקטובר 2025, הפער הזה עמד על כ-0.85 נקודת אחוז בלבד, וכעת הוא כמעט כפול. יתרה מזאת, מיד לאחר פרסום טיוטת תקציב 2027 נרשמו ירידות חדות גם באג"ח של איטליה, בלגיה ויוון, מה שמעיד על חשש מערכתי רחב. היורו נחלש לא רק מול הדולר האמריקאי, אלא גם מול היין היפני והפרנק השוויצרי, עדות מובהקת לחולשה פנימית של המטבע ולא רק לחוזקו של הדולר. לכך נוספה אי־ודאות פוליטית נוספת מדרום, כאשר ראש ממשלת ספרד פדרו סנצ'ס הכריז על בחירות כלליות בזק ל-29 בנובמבר, מה שהוריד את היורו לשפל של 17 חודשים.
הסיכון האמיתי והמהותי ביותר המרחף מעל צרפת אינו עצם החלפת ההנהגה, אלא אובדן הגישה לרשת הביטחון הייעודית של הבנק המרכזי האירופי, מנגנון ה-TPI (Transmission Protection Instrument). כלי זה נוצר ביולי 2022 במטרה לאפשר לבנק המרכזי להעלות ריבית מבלי לגרום לעלויות גיוס החוב של מדינה ספציפית לזנק ללא שליטה מסיבות שאינן תלויות בה. ואולם, הזכאות להגנה הזו תלויה בתנאי מחמיר במיוחד: המדינה אינה יכולה להימצא בהליך גירעון מופרז של האיחוד האירופי, או שלכל הפחות לא נקבע לגביה שהיא נכשלת בנקיטת צעדים יעילים לתיקון המצב. צרפת נמצאת תחת הליך גירעון מופרז רשמי מאז יולי 2024 לאחר שחרגה מתקרת הגירעון המותרת בשיעור 3%, ולכן כל הגנתה תלויה כעת בחציו השני של המבחן – הוכחה שהיא פועלת ברצינות לבלימת הבור התקציבי.
התקציב הנוכחי לשנת 2027 שם לו למטרה לצמצם את הגירעון מרמה של 5.4% לרמה של 5% מהתוצר המקומי הגולמי. אם הממשלה תיפול מבלי שהצליחה להעביר אפילו את היעד המתון הזה, בריסל תקבל עילה מוצקה מאי פעם לקבוע כי צרפת אינה עומדת בהתחייבויותיה. מעבר לכך, הבנק המרכזי האירופי רוכש אג"ח במסגרת המנגנון רק כאשר הזינוק בעלויות הלוואה אינו מוסבר על ידי המצב הפיסקלי של המדינה עצמה – וגירעון כרוני סביב 5% הוא בדיוק הסבר כזה. שר האוצר לסקור טען כי מוקדם מדי לדבר על הפעלת רשת הביטחון, ונגיד הבנק המרכזי של צרפת מולאן, היושב במועצת הנגידים של הבנק המרכזי האירופי, הזהיר במפורש את השווקים מלבנות על התערבות אוטומטית.
ההשלכות של הזינוק בעלויות המימון הצרפתיות מורגשות היטב גם בציפיות הריבית. עליית התשואות בפריז מכבידה על הלווים המקומיים ופועלת למעשה כריסון מוניטרי עצמאי, מה שמוביל את השווקים לתמחר פחות העלאות ריבית מצד הבנק המרכזי האירופי. ריבית הפיקדונות עומדת כיום על 2.50%, אך חוזי הפיוצ'רס כבר הורידו כשליש מההעלאות שתומחרו בספטמבר, כשהם חוזים ריבית של 3.20% בספטמבר 2027 לעומת כ-3.40% בעבר. ריבית נמוכה יותר באירופה שוחקת את התשואה של המשקיעים שמחזיקים ביורו ביחס לדולר, וזהו הקו הישיר שמחבר בין המשבר הפוליטי בפריז לבין החולשה בצמד אירו-דולר.
מבחינה טכנית, צמד המטבעות השלים ארבעה שבועות רצופים של ירידות מפסגת ספטמבר, עם צניחה של כ-4% ושבירת נקודות השפל של הקיץ. מדד המומנטום מצביע על מצב מכירות יתר מובהק כבר מאמצע ספטמבר, מה שמעיד על כך שהמשבר סביב התקציב רק האיץ מגמת ירידה שכבר הייתה בעיצומה. אף שהיורו תיקן קלות כחמישית ממהלך הירידות, המבחן האמיתי שוכן ברמת התמיכה שנשברה סביב 1.1350 דולר. האספה הלאומית בפריז צפויה להצביע על חלק ההכנסות של התקציב ב-20 באוקטובר ועל התקציב כולו ב-17 בנובמבר, בעוד הבנק המרכזי האירופי יתכנס ב-29 באוקטובר. גוש השמאל הבטיח לתמוך בהפלת הממשלה, כך שגורל הקואליציה מונח כולו בידיהם של 122 צירי 'האיחוד הלאומי' בהובלת מרין לה פן וז'ורדן ברדלה. אם התקציב יעבור או שהממשלה תשרוד את ההצבעה, מרווח התשואות מול גרמניה יצטמצם והיורו יוכל לטפס חזרה מעל 1.1350. מנגד, אם הממשלה תיפול והאיחוד האירופי יקבע כי פריז נכשלת בריסון הגירעון, רשת הביטחון של הבנק המרכזי תינעל, מרווחי התשואות יזנקו לשיאים חדשים, והדרך לבחינת רמת ה-1.1000 דולר תיפתח במהירות.
