אם אתם מוצאים את עצמכם כרגע מחוץ לשוק מניות השבבים, סביר להניח שאתם חווים תחושה חזקה של החמצה, ואולי זו אפילו לא בפעם הראשונה השנה. השוק המסוים הזה הפך לרכבת הרים רגשית ופיננסית של ממש עבור משקיעים רבים ברחבי העולם. לאחר זינוק מטאורי בחודשים אפריל ומאי, מניות מובילות ומוכרות בתחום המוליכים למחצה, כמו ענקיות הטכנולוגיה אנבידיה וברודקום, חוו נפילה חדה ומהירה שמחקה חלק ניכר מאותם רווחים מהירים שנצברו בפרק זמן קצר. כעת, המניות הללו חוזרות לטפס מעלה בקצב מרשים שקשה מאוד להתעלם ממנו. הפיתוי לקפוץ חזרה אל תוך הקלחת הרותחת הזו, לרכוש פוזיציות בקרנות סל רחבות ולרכוב על גל העליות המחודש הוא פיתוי עצום. יכול מאוד להיות שקפיצה כזו תתברר כהחלטה מניבה בטווח הקצר, אך כאשר בוחנים ומנתחים את תמונת המאקרו לעומק, קשה למצוא הצדקה מלאה ואחראית למהלך כזה באקלים הפיננסי השורר כיום.
כדי לא להיות מובנים שלא כהלכה, נדגיש כי אין כמעט ספק בקרב מומחים לגבי הפוטנציאל ארוך הטווח של מגזר הטכנולוגיה ותעשיית השבבים בפרט. החברות שעומדות בבסיס התעשייה הזו משנות את העולם פשוטו כמשמעו, והן ללא ספק ימשיכו לייצר ערך כלכלי אדיר. בעידן הנוכחי שבו כל מכשיר הופך לחכם יותר והדרישה לעיבוד נתונים הולכת וגוברת, אין שום תחליף לטכנולוגיה שמספקות חברות אלו. עם זאת, תהיה זו תמימות מסוכנת מצד כל משקיע להתעלם מהעובדה המוגמרת שהמניות הללו מתאפיינות במחזוריות חדה המושפעת משינויים עזים בביקושים ועודפי מלאי. הסימנים בשטח מעידים כעת על כך שאנו נמצאים קרוב לוודאי בשיא מחזורי, או קרובים אליו בצורה מסוכנת. המדד הבולט ביותר לשיא הזה הוא רמות התמחור בשוק. כאשר בוחנים קרנות סל מובילות בתחום, המאגדות את מיטב חברות השבבים, התמונה שמתקבלת מעוררת מחשבה רבה. קרנות בולטות כמו ואן-אק סמיקונדקטור, איי-שרס סמיקונדקטור וקרן אס-פי-די-אר סמיקונדקטור נסחרות כולן במכפילי רווח עוקבים שנעים בטווח רחב של 40 עד מעל 60. אומנם תמחור אינו חזות הכל בבורסה, אך הוא נתון משמעותי מאין כמותו. תשלום מכפילים כה גבוהים משמעותו בפועל היא תמחור שלמות תפעולית למשך שנים רבות קדימה.
באופן מסקרן, התהליכים המתרחשים מתחת לפני השטח בתוך מדדי התמחור הללו אינם אחידים ומצביעים על שינוי מגמה עמוק ומהותי. בעוד שמספר מניות ממשיכות לראות את מכפילי הרווח שלהן תופחים לרמות חריגות וקיצוניות, חברות אחרות באותו סקטור בדיוק מציגות מגמה הפוכה של כיווץ במכפיל, למרות ששורת הרווח שלהן ממשיכה לצמוח בקצב בריא. הדוגמה המובהקת ביותר לכך היא ענקית השבבים אנבידיה. מכפיל הרווח של החברה, שנסק אל מעבר לרמה פנומנלית של 100 במהלך שנת 2023, התכווץ משמעותית ועומד כיום על קצת יותר מ-30. הכיווץ הזה אינו תופעה מקרית או שגיאת חישוב, אלא מאותת בבירור כי המשקיעים הופכים להרבה פחות סבלניים ולפחות מוכנים לשלם פרמיות מופקעות, אפילו על חברות המוגדרות כמובילות שוק מוחלטות. נראה כי קיימת ציפייה סמויה להאטה כלכלית באופק, מה שגורם לשוק כולו לתמחר מחדש סיכונים ולדרוש מרווחי ביטחון גדולים יותר.
מעבר לנתונים הכמותיים היבשים והנוקשים, קיימת דאגה נוספת הקשורה באופן ישיר לפסיכולוגיה של המון המשקיעים ולמצב הרוח השורר בשוק. הטון של כותרות העיתונים הכלכליים והאופן שבו השוק מגיב לחדשות טכנולוגיות עוברים שינוי עדין ומתמשך. התחושה הכללית באוויר מזכירה מאוד למשקיעים ותיקים את תקופות ההאטה במגזר הטכנולוגיה שחווינו בשנים 2013 ו-2016. באותן תקופות לא התרחש שום מיתון כלכלי חריף או משבר מערכתי, אלא נוצר חלל זמני שבו פשוט לא הוצגו חידושים טכנולוגיים מסעירים מספיק כדי להזין את תיאבון המשקיעים הרעבים לעליות. כיום, חברות הטכנולוגיה הגדולות אמנם ממשיכות להגדיל בקצב מסחרר את הוצאות ההון האדירות שלהן על בניית תשתיות בינה מלאכותית, אך טרם התברר לחלוטין האם הטכנולוגיה אכן מספקת ערך מסחרי מוחשי המצדיק הוצאות אלו בטווח הזמן הקצר. עדות מטרידה לכך ניתן למצוא בהחלטתה האחרונה של חברת אופן-איי-איי לבצע קיצוצי מחירים דרמטיים עבור גרסאות מסוימות של פלטפורמת צ'ט-ג'י-פי-טי, צעד כלכלי שעשוי להעיד על התקררות מסוימת בביקושים או לחלופין על תחרות גוברת המונעת מהחברה גביית פרמיות כה גבוהות כפי שהורגלה.
גורם נוסף התורם משמעותית לחששות בקרב קהילת המשקיעים הוא ההתנהלות של חברות טכנולוגיה פרטיות הנמצאות בשלבי צמיחה מאוחרים לקראת הפיכתן לציבוריות. בניסיון ברור לגייס כמה שיותר הון ולמקסם ככל הניתן את הערכת השווי שלהן, חברות רבות מדי ממתינות זמן רב מדי בתוך מחזור הצמיחה לפני שהן יוצאות סוף סוף להנפקה. לעיתים קרובות מדי, הן יוצאות לבורסה רק לאחר שהסנטימנט הכללי של המשקיעים כבר השתנה מאופטימיות עיוורת לחשדנות בריאה. הדוגמה העדכנית של חברת חקר החלל ספייס-אקס ממחישה תופעה זו היטב. כאשר החברה הפכה לפומבית ויצאה לשוק, המניה חוותה זינוק קצר מועד בלבד שמהר מאוד נחתך בכ-50% מערכו ההתחלתי. במקביל לכך, הערכת השווי המשוערת לקראת ההנפקה המצופה של אופן-איי-איי נמצאת במגמת ירידה מתמדת, מה שמעיד על התפכחות רחבה בקרב משקיעי ההון סיכון והשוק הציבורי כאחד.
סימנים בולטים אלו מצביעים יחדיו על כך שהמשקיעים המוסדיים והפרטיים מפנימים שטירוף מערכות הבינה המלאכותית דחף חלק גדול מדי מסקטור השבבים רחוק מדי ומהר מדי כלפי מעלה. אנו עדים כיום לתהליך טבעי ובריא שבו השוק מכייל את עצמו מחדש למציאות הכלכלית. המשמעות אינה שמניות השבבים נידונו לאבדון, הרי ברור שהעולם הדיגיטלי המתפתח יזדקק ליותר כוח מחשוב. אך ייתכן בהחלט שיש כיום חלופות השקעה טובות יותר או דרכים פיננסיות זהירות יותר להיחשף לפוטנציאל של הסקטור. ניכרת בשטח מגמה של רוטציה, במסגרתה כסף מוסדי נמשך החוצה מקרנות סל רחבות ומחפש אפיקים אחרים. לכן, עבור מי שעדיין מעוניין להיות חלק מתעשיית השבבים, האסטרטגיה השקולה ביותר כעת היא קיום תהליך של בחירה סלקטיבית של מניות בודדות. במקום לקנות אוטומטית סל המכיל חברות מנופחות מדי, עדיף להתמקד אך ורק בחברות בעלות מאזן כספי חזק, יתרון תחרותי בר קיימא, ומכפילי רווח סבירים שיספקו הגנה במקרה של האטה. לשם המחשה, ישנם אנליסטים המצביעים כיום על חברות נישה קטנות בהרבה מאנבידיה, הפועלות בתעשיות צומחות כמו מירוץ החלל המוערך בכ-1.8 טריליון דולר, אשר מניותיהן נסחרות ב-20% מתחת לשיא ההיסטורי שלהן. השקעה ממוקדת מסוג זה עשויה לאפשר למשקיעים לנווט בהצלחה את התקופה התנודתית ולהפיק רווחים ראויים בעתיד מבלי להסתכן בחשיפה עיוורת למדד השלם.
