במשך עשרות שנים נחשבה רמת הריבית למצפן הבלתי מעורער של שוק ההון, כזה שקובע ישירות את תמחור המניות ומכתיב את זרימת הכספים בין נכסי סיכון לאיגרות חוב ממשלתיות. אלא שדוח מחקר חדש שמפרסמת ענקית הבנקאות האמריקאית סיטי משרטט תמונת מצב שונה לחלוטין, ולפיה הקשר המסורתי בין גובה הריבית לבין תמחור שוק המניות נחלש באופן מהותי. לפי כלכלני הבנק, הריבית אמנם מוסיפה להשפיע באופן עמוק על קצב הצמיחה הכלכלי ועל תחזיות המאקרו, אך יכולתה לכפות תיקון מחירים כולל על מניות וול סטריט הפכה למוגבלת ומורכבת בהרבה.
הגורם המרכזי לשינוי הפרדיגמה נעוץ בעוצמתה של מהפכת הבינה המלאכותית ובשינויים מבניים עמוקים בהרגלי החיסכון וההשקעה בעולם המערבי. הרווחיות הפנומנלית של ענקיות הטכנולוגיה, לצד הציפיות להמשך צמיחה מואצת בהכנסותיהן, מעניקות למניות הצמיחה חסינות יחסית מול התייקרות עלויות האשראי. בעוד שחברות מסורתיות בענפים מחזוריים או דפנסיביים מתקשות להתמודד עם תשואות אג"ח גבוהות וסופגות פגיעה ישירה ברווחיהן, חברות הטכנולוגיה הגדולות נהנות מקופות מזומנים דשנות ומביקושים קשיחים שאינם תלויים במחזור הריבית המיידי.
מודל השווי ההוגן הפנימי של סיטי, הבוחן את תשואת אג"ח ממשלת ארצות הברית ל-10 שנים לצד התאמות מאקרו כלכליות, קובע כי הטווח הראוי למכפיל הרווח של מדד S&P500 נע בין 17.1 ל-22.1. בפועל, המדד נסחר לאחרונה ברמה של 7,659.44 נקודות סביב מכפיל רווח של 22.4, כלומר מעל הגבול העליון של המודל. תמחור נדיב זה מעיד על סנטימנט משקיעים אופטימי במיוחד ועל שאננות מסוימת, אך בסיטי מדגישים כי אין לפרש זאת כבועה העומדת להתפוצץ בכל רגע, אלא כביטוי למציאות שבה המניות פשוט מתנהגות לפי חוקים חדשים.
חלק ניכר מהעלייה שנרשמה לאחרונה בתשואות האג"ח הממשלתיות אינו נובע בהכרח מחימום יתר של הכלכלה האמריקאית, אלא מגידול חד בהיקפי הגיוס והנפקות החוב של הממשל בוושינגטון. כאשר הריבית עולה בגלל עודף היצע של איגרות חוב ולא כתוצאה מזינוק בלתי נשלט בביקושים, המשקיעים המוסדיים אינם ממהרים לנטוש את שוק המניות לטובת אג"ח. הם דורשים רמות תמחור שונות לחלוטין לפני שיסכימו להסיט הון בהיקף משמעותי מאפיקי המניות לעבר אפיקים בעלי הכנסה קבועה.
רוח גבית נוספת מגיעה משינויים דמוגרפיים ומבניים בשוק הפנסיה והחיסכון ארוך הטווח. המעבר המאסיבי מקרנות פנסיה תקציביות לתוכניות הגדרה מוגדרת, השימוש הגובר בקרנות מבוססות שנת יעד המועדפות על דור המשקיעים הצעיר, וזרימת כספים בלתי פוסקת מצד משקיעים זרים יצרו "תרבות מניות" מושרשת. קרנות אלו מבצעות רכישות קבועות ומזרימות ביקושים פסיביים לשוק המניות ללא תלות ישירה ברמות הריבית הנקודתיות או בתנודות קצרות טווח בשוקי החוב.
לצד התמיכה המבנית שמחזיקה את השוק ברמות שיא, בסיטי מעלים שאלה מטרידה לקראת ההמשך: מי יספק את גל הביקושים הבא? כאשר הפוזיציות של המשקיעים כבר מתוחות והתמחור נמצא מעל לשווי ההוגן ההיסטורי, היעדר מקורות נזילות חדשים עלול להותיר את השוק פגיע במיוחד לזעזועים בלתי צפויים. המשקיעים אמנם למדו להפסיק לחשוש מכל תנודה בתשואות האג"ח, אך השילוב בין שווי מתוח לבין תלות בריכוזיות של מניות הבינה המלאכותית מחייב פיכחון ודריכות.
