בעולם שבו כותרות העיתונים מזהירות ללא הרף מאינפלציה עיקשת, מריבית שמשנה כיוון, מסערות גיאופוליטיות ומדוחות כספיים תנודתיים של ענקיות הטכנולוגיה והבינה המלאכותית, המניות בוול סטריט היו אמורות להגיב ברכבת הרים פרועה. רבים ציפו לראות את המדדים המובילים ממריאים לשיאים חדשים או לחלופין צוללים מטה בעקבות כל רמז של אי-ודאות. אולם בפועל, מדד הדגל האמריקאי, ה-S&P 500, מציג פעמים רבות תמונה שונה לחלוטין של מתינות וריסון. הסיבה לכך אינה נובעת בהכרח משינוי במצב הרוח הכלכלי העולמי, אלא מהתפתחות טכנית מרתקת שמתחוללת מתחת לפני השטח של שוק הנגזרים. מאחורי הקלעים פועל צבא של סוחרים שמבצע פעולה פשוטה לכאורה עם השפעה אדירה: הימור עקבי ומתמשך נגד תנודות חדות בשוק המניות.
במרכז התופעה הזו ניצבות אופציות מסוג 0DTE, כלומר אופציות הפוקעות באותו יום מסחר שבו הן נרכשות. מה שהחל לפני מספר שנים ככלי ספקולטיבי ששימש בעיקר סוחרים פרטיים מהירים, הפך למנוע מסחר אדיר ממדים שמרתק אליו כיום גופים מוסדיים לצד שחקני ריטייל מתוחכמים. לפי ניתוחים של גורמים מובילים בתחום מעקב הנגזרים, בהם חברת OptionMetrics, כ-66% מכלל נפח הפעילות באופציות על מדד ה-S&P 500 מתרכז כיום בחוזים שפוקעים בתוך פחות מיום אחד. המספרים הללו ממחישים עד כמה המוקד של וול סטריט נדד לטווח הקצר ביותר שקיים, כאשר פוזיציות יומיות מהירות משפיעות באופן ישיר על מדד המניות המוביל שמייצג שווי שוק כולל של עשרות טריליוני דולרים.
המנגנון שהופך את האופציות הללו לבולמי זעזועים של המדד נחשף בניתוח שפורסם על ידי אסטרטג הנגזרים של בנק ההשקעות UBS, קירן דיאמונד. לפי הנתונים, מתרחשת תופעה המכונה הטיית דלתא נגד המגמה. בפועל, כאשר מדד ה-S&P 500 מציג ירידות שערים במהלך יום המסחר, הסוחרים ממהרים לרכוש אופציות רכש (Call) ולמכור אופציות מכר (Put). מנגד, כאשר השוק מתחיל לעלות, הסוחרים עושים בדיוק את ההיפך: מוכרים עליות וקונים הגנות נגד ירידה. הפעולה הזו שקולה למעשה לאסטרטגיה הקלאסית של קנייה בשפל ומכירה בשיא ברמה התוך-יומית, והתוצאה המצטברת של זרם הפקודות הזה היא דיכוי אקטיבי של התנודתיות ודחיפת המדד בחזרה לטווח מסחר צר ומוגדר.
דינמיקה זו מחקה את ההשפעה המאזנת שמוכרת בשוק כחיובית לגמא. בדרך כלל, עושי שוק וסוחרים מוסדיים שמחזיקים בפוזיציות גמא חיוביות נדרשים לגדר את עצמם על ידי קנייה בירידות ומכירה בעליות כדי להישאר ניטרליים מבחינת חשיפה לשוק. המגמה הזו מקבלת חיזוק גם מנוכחותם של שחקנים מוסדיים גדולים המוכרים אסטרטגיות יומיות מסוג שוקת או מרווחי כנפיים כמו איירון קונדור, במטרה לשחוק פרמיות כל עוד השוק לא זז באופן קיצוני. עם זאת, עוצמת הפעילות של סוחרי ה-0DTE הפועלים נגד המגמה הפכה כה דומיננטית, עד שלפי הערכות UBS השפעתה גוברת לעיתים על פעולות הגידור המסורתיות של עושי השוק עצמם. המדד המוביל בעולם מוצא את עצמו בתוך מנגנון כמעט מעגלי שמגשים את עצמו: התנועה בטווח מחירים מצומצם מעודדת מסחר נגד המגמה, והמסחר הזה עצמו חונק את הניסיונות של המדד לפרוץ את הגבולות.
אף על פי כן, שקט תעשייתי זה אינו חסין מפני זעזועים. מומחי נגזרים מדגישים כי מדובר במנגנון יעיל כל עוד השוק פועל בתנאים רגועים יחסית וללא פאניקה של ממש. במידה ויתרחש גל מכירות רחב ופתאומי שאינו מסתכם בירידה יומית מתונה, תבנית הפעולה עשויה להתהפך לחלוטין. אם סוחרי הטווח הקצר יחליטו להפסיק לקנות את הירידות ובמקום זאת ירדפו אחרי המגמה היורדת באמצעות רכישה מסיבית של אופציות מכר, כיוון הזרימה ישתנה בבת אחת. במצב כזה, עושי השוק ייאלצו לנהל סיכוני גמא שלילית וימכרו מניות כדי לגדר את עצמם, מה שעלול להאיץ את הנפילה ולהפוך את מה שהיה כוח מרסן למאיץ תנודתיות אלים במיוחד.
ההבדל בין השפעות הריסון על המדד הרחב לבין מה שמתרחש בחלקים ספציפיים בשוק מומחש היטב בסקטור הטכנולוגיה. אדריאן ג'ליו, מנכ"ל Premialab, מציין כי בעוד שה-S&P 500 נהנה מדיכוי תנודות, במסחר במניות השבבים והטכנולוגיה הנגזרים התוך-יומיים מייצרים פעמים רבות דווקא מומנטום שמעצים את העליות ואת הירידות כאחד. במסגרת מאגר הנתונים של החברה, כמות האסטרטגיות החיות בתחום זה זינקה בכ-50%, כאשר האתגר המרכזי של מנהלי ההשקעות נותר היכולת ללכוד את האיתותים הללו באופן עקבי תוך התחשבות בעלויות הביצוע.
השינויים העמוקים הללו ממחישים מדוע מדדי התנודתיות והניתוח הטכני של השוק כבר אינם יכולים להסתמך על מודלים מסורתיים בלבד. הערך הנקוב מותאם הדלתא של שוק האופציות על ה-S&P 500 עוקף כיום בקלות את היקף הפעילות החוזים העתידיים הפופולריים, מה שמבהיר כי הזנב של שוק הנגזרים מקשקש לעיתים קרובות בכלב של נכס הבסיס. בעקבות כך, ענקיות וול סטריט, כמו ג'יי פי מורגן, זונחות מדדים ישנים כמו עניין פתוח פסיבי ועוברות לניתוח ישיר ומדויק של זרמי הפקודות בזמן אמת בבורסות. ככל שיותר פלטפורמות מסחר מספקות למשקיעים גישה לנתוני יווניות תוך-יומיים מתקדמים, שוק המניות הופך לזירה שבה ההבנה של זרימת האופציות קובעת את כיוון הרוח לא פחות מהנתונים הכלכליים הבסיסיים.
