הפדרל ריזרב הודיע הערב על השארת הריבית ללא שינוי בטווח של 3.75%-4%, בהתאם לציפיות. ההחלטה תואמת את התמחור בשווקים, שהעריכו את הסיכוי להותרת הריבית על כנה ב-93%. זוהי ההחלטה האחרונה של הבנק המרכזי האמריקאי לפני בחירות האמצע, והיא מגיעה שישה שבועות בלבד אחרי שהפד העלה את הריבית לראשונה מזה שלוש שנים. מבחינת השווקים, השאלה המרכזית הערב כבר אינה מה הוחלט היום, אלא מה ההחלטה אומרת על דצמבר.
כדי להבין איך הגענו לכאן צריך לחזור שנתיים אחורה. ב-2024 וב-2025 הפד היה עמוק בתוך מחזור של הפחתות. מאז יולי 2023 הוא הוריד את הריבית שש פעמים, בהיקף כולל של 1.75%, והביא אותה מהשיא של 5.25%-5.5% לטווח של 3.50%-3.75% בסוף 2025. בחודשים הראשונים של 2026 הבנק עצר והשאיר את הריבית ללא שינוי ישיבה אחרי ישיבה, אבל מתחת לפני השטח הלחץ הלך והצטבר. הסדק הראשון נרשם ביולי. באותה ישיבה ההחלטה להשאיר את הריבית ב-3.50%-3.75% לא התקבלה פה אחד: נשיאת הפד של קליבלנד בת' המאק, נשיאת הפד של דאלאס לורי לוגן ונשיא הפד של מיניאפוליס ניל קשקרי העדיפו כבר אז העלאה של 0.25%. ההחלטה עברה ברוב של 9 מול 3.
בספטמבר הגיע המפנה. הוועדה לשוק הפתוח הצביעה פה אחד בעד העלאת הריבית לטווח של 3.75%-4%, ההעלאה הראשונה מאז יולי 2023. זו הייתה גם ההעלאה הראשונה תחת היו"ר קווין וורש, וההצבעה הסתיימה ב-12 מול 0. וורש מונה לתפקיד על ידי הנשיא טראמפ. טראמפ דורש בעקביות ריבית נמוכה יותר, וחזר על הדרישה גם אחרי ההחלטה של ספטמבר, אבל וורש הלך בכיוון ההפוך. הוא הסביר את ההעלאה בכלכלה ובשוק עבודה חזקים, באינפלציה שנותרה גבוהה לאורך הקיץ ובזעזוע מתמשך במחירי האנרגיה. כל 19 קובעי המדיניות תמכו במהלך, ורובם גם צפו העלאה נוספת עוד לפני סוף השנה.
מכאן ההנחה בשווקים הייתה שהפד ימשיך ישר להעלאה נוספת באוקטובר. בסוף ספטמבר תמחרו הסוחרים סיכוי של כ-71% להעלאה בישיבה הנוכחית, אבל התמונה התהפכה תוך ימים ספורים. ב-29 בספטמבר דיבר נשיא הפד של ניו יורק ג'ון וויליאמס, שמשמש גם סגן יו"ר הוועדה. בהתייחס להעלאה של ספטמבר, הוא אמר ש"אין צורך בדחיפות, ויש לנו זמן לאסוף מידע נוסף". באותו נאום הגדיר את האינפלציה כגבוהה מדי ללא ספק, והעריך שהעלאה נוספת עשויה להיות מתאימה לקראת סוף השנה. יומיים אחר כך הצטרף אליו סגן יו"ר הפד פיליפ ג'פרסון. ג'פרסון תמך בהעלאה של ספטמבר, אבל אמר שאינו רואה דחיפות במהלך נוסף. בעקבות הדברים ירד הסיכוי שתמחר השוק להעלאה באוקטובר לכ-25%, לעומת כ-70% בתחילת אותו שבוע.
ההודעות המתואמות האלה הגיעו בתקופה שבה וורש עצמו כמעט לא מספק הכוונה לגבי הכיוון הבא של הריבית, והן הפכו את ישיבת היום לכמעט צפויה מראש. ערב ההחלטה תמחרו הסוחרים סיכוי של 93% להותרת הריבית ללא שינוי, וסיכוי של 78% להעלאה בדצמבר, לפי כלי FedWatch של CME.
הנתונים שהגיעו בשבועות האחרונים רק חידדו את הדילמה שמולה עומד הפד. מצד אחד, מדד המחירים לצרכן לספטמבר עלה ב-0.6% בחודש אחד, וקצב האינפלציה השנתי טיפס ל-3.7%, לעומת 3.4% באוגוסט ומעל התחזיות שעמדו על 3.6%. מחירי האנרגיה זינקו באותו חודש ב-5.2% והם המנוע העיקרי של העלייה. עם זאת, גם מדד הליבה, שמנטרל מזון ואנרגיה, עלה ל-2.6% בשנה האחרונה, לעומת 2.4% באוגוסט. במילים אחרות, האינפלציה רחוקה מאוד מיעד ה-2% של הפד. החשש הוא שעליית מחירי הדלק תחלחל בהדרגה גם לשאר המחירים במשק.
מצד שני, שוק העבודה שולח איתותים הפוכים. דוח התעסוקה לספטמבר הראה תוספת של 29 אלף משרות בלבד, הרחק מתחת לתחזיות של 84 אלף עד 95 אלף. שיעור האבטלה עלה ל-4.2% מ-4.1%, ונתוני יולי ואוגוסט עודכנו כלפי מטה בהיקף מצטבר של 60 אלף משרות. הנתון המטריד אולי יותר מכולם נוגע לשכר. השכר השעתי הממוצע עלה ב-3% בלבד בשנה האחרונה, פחות מ-3.2% שציפו לו הכלכלנים. מדובר בקצב נמוך מהאינפלציה, ולכן כוח הקנייה של העובד האמריקאי נשחק. זו בדיוק הסיטואציה שבנקים מרכזיים הכי פחות אוהבים: מחירים שמאיצים בזמן שהתעסוקה מאטה. כל צעד שיפתור בעיה אחת עלול להחמיר את השנייה.
לא כולם בוועדה קוראים את התמונה באותו אופן. המאק, שהייתה בין הראשונות לדחוף להעלאות, טענה לאחרונה שהמדיניות הנוכחית עדיין אינה מרסנת מספיק, ועמדתה מייצגת את האגף הניצי שמעדיף לא לחכות. האגף המתון, שוויליאמס וג'פרסון הם הקולות הבולטים בו, מעדיף לראות עוד נתונים לפני שמהדקים שוב, בעיקר לאור החולשה בשוק העבודה. ההחלטה של הערב משקפת, לפחות בינתיים, את ניצחון הגישה הסבלנית.
בישיבה הנוכחית הפד לא פרסם תחזיות כלכליות חדשות ולא "מפת נקודות". לכן מסיבת העיתונאים של וורש, שתיפתח ב-20:30 שעון ישראל, צפויה לקבל משקל גדול מהרגיל. אחד הדברים שהשווקים יחפשו בדבריו הוא האם הפד ממשיך לראות בפעילות הכלכלית מתרחבת בקצב יציב. הכרה מפורשת בהאטה חדה יותר תפחית את הסבירות להעלאה בדצמבר, גם אם האינפלציה נותרת מטרידה. השאלה השנייה היא האם וורש ישאיר את דצמבר פתוח במפורש או יעדיף שוב להימנע מהתחייבות. הישיבה הבאה, ב-8-9 בדצמבר, תכלול תחזיות חדשות, ועד אז יגיע עוד סבב של נתוני אינפלציה ותעסוקה שיכריע את הכף.
התמחור בשוק מספר בינתיים סיפור די ברור. הוא מצפה להעלאה אחת נוספת בדצמבר, שתביא את הריבית לטווח של 4%-4.25%, ואחריה לסימן שאלה גדול. ההסתברויות לינואר 2027 מראות שרוב השוק מעריך שהריבית תישאר אז ב-4%-4.25%. רק כרבע מהמשקיעים מהמרים על העלאה נוספת שתביא אותה ל-4.25%-4.5%, וכמעט אף אחד לא מתמחר רמות גבוהות מזה. המשקיעים, במילים אחרות, רואים בפד בנק מרכזי שמתקרב לסוף מחזור ההעלאות, לא כזה שנמצא בתחילתו. מבחינה מסוימת זו נקודה חשובה לא פחות מההחלטה עצמה: השוק לא מצפה לחזרה של עידן הריביות הגבוהות של 2023, אלא לכיוונון עדין מול אינפלציה שהתעוררה מחדש.
גם התזמון הפוליטי מוסיף שכבה של מורכבות. ההחלטה מתקבלת פחות משבוע לפני הבחירות לקונגרס. היא גם מתקבלת בתקופה שבה הנשיא שמינה את וורש דורש בפומבי ריבית נמוכה בהרבה. כל צעד של הפד נבחן היום לא רק דרך המספרים, אלא גם כמבחן לעצמאות של הבנק המרכזי. דווקא ההעלאה בספטמבר, שהתקבלה פה אחד, חיזקה את התדמית של וורש כמי שאינו מתיישר עם הבית הלבן. מכאן גם החשיבות של הטון שלו הערב.
למשקיעים, המשמעות המעשית ברורה למדי. ריבית שנשארת גבוהה לאורך זמן בארה"ב פירושה בדרך כלל תשואות אג"ח גבוהות יותר ודולר חזק יותר. היא גם מפעילה לחץ על נכסים שאינם נושאים תשואה, כמו זהב, ועל מניות צמיחה שהשווי שלהן נשען על רווחים עתידיים. אמירה ניצית במיוחד של וורש עשויה להעלות את התשואות ולחזק את הדולר כבר הלילה. רמז שהפד מוכן להמתין גם בדצמבר צפוי לפעול בכיוון ההפוך. גם בישראל מרגישים את הדברים: מדיניות הפד משפיעה על שער הדולר-שקל ועל השיקולים של בנק ישראל, ודרך שוק המניות האמריקאי היא משפיעה ישירות על תיקי ההשקעות ועל קרנות הפנסיה של הישראלים.
הפד אולי בחר הערב לעצור לנשום, אבל המלחמה באינפלציה רחוקה מסיום. עם מדד מחירים שקופץ ושוק עבודה שמאבד גובה, וורש צריך ללכת על חבל דק במיוחד, והמשקיעים יקשיבו בעיקר למה שיגיד על דצמבר.
