האם לאור הבטחונות של רוביג לא כדאי להעדיף את סדרה ד או במחיר את ב?

הי jsphs,

בגלל שאגח ד אינו משלם קרן השנה (ובכן, ליתר דיוק - 2.5% קרן) והתשלום הבא הוא חצי שנה מאגחים ב,ג - אני אישית מעדיף את אגחים ב,ג (אסביר יותר בניתוח).

כיוון שהאגחים ב,ג משתנים בכאלו תנודות, קשה לי לאמר בכל זמן שהוא מה עדיף. אני אנתח את אגח ג, אך ניתוח שקול (בהתאמות שונות) ניתן לבצע גם לאגח ב.

בברכה,

בואו נתחיל בנזילות של נאנט:

מאז פרסום הדוח הרבעוני בוצעו הפעולות הבאות (ויבוצעו עד סוף השנה) באגחים:
1. תשלום פדיון + קנייה + ריבית של אגח ב: תשלום 57M שקל, נותר 120M ע.נ.
2. תשלום פדיון + קנייה + ריבית בשוק של אגח ג: תשלום 35M שקל, נותר 38M ע.נ.
3. קנייה + ריבית בשוק של אגח ד: תשלום 8M שקל, נותר 60M ע.נ.

היה מזומן של 75M ש"ח ולכן לאחר התשלומים המצב בקופה הוא 25M- ונותרו כ-220M ע.נ. (כ-250M ש"ח חוב).

נבחן את המקורות:
דמי ניהול - 5M ש"ח (לשנה ורבע החברה יודעת מה היא גובה)
תזרימים מעסקאות שהושלמו: 21M ש"ח.
שחרור פקדונות משועבדים (בוצע): 17M ש"ח
דיבידנד מרוביג (השנה - בוצע): 16M ש"ח
החזר הלוואה/דיבידנד מרוביג (שנה הבאה): 41M ש"ח
הסבירות להחזר ההלוואה/דיבידנד היא ברמת סבירות גבוהה מאוד, שכן לצורך כך גוייס ברוביג חוב של 35M ש"ח (לפני מספר ימים) עם התנייה שבשנה הבאה ניתן להחזיר חוב בעלים של עד ... 46M ש"ח (כמה נוח). סביר שרוב ההתניות הנוספות יתקיימו ולכן החזר הכסף מרוביג כמעט ואינו תלוי בהצלחת הפעילות בפולין (כל זמן שהיא סבירה).
מימוש קרקעות שלא בפולין: 0 (לא סביר בסביבת הפעילות הקיימת).

למעט התזרים מהפרויקטים בהונגרייה, ספרנו את כל המקורות המצוינים. סיכום ביניים מקורות (ללא הונגרייה):
5M+17M+16M+41M-25M==54M

שימושים ללא אגח לשנה ורבע (נניח שהחברה יודעת אילו שימושים יש לה): בקירוב 33M ש"ח (כנראה פחות).

סיכום ביניים מקורות (ללא הונגרייה) פחות שימושים (ללא אגח): 21M

מקורות הונגרייה לפי פרויקטים:

סיטי הום (סיום Q1/2014 - צפי):
31.12 - 100 יח מכורות ||| 28.2 - 145 יח מכורות ||| 30.4 - 160 יח מכורות
4 שלבים - 2 הסתיימו (185 יח), 1 בביצוע (100 יח), 1 בתכנון/המתנה (108 יח)
יונח מכירה של כ-100 יח בשנה ורבע (15 יח בחודשיים).
הון עצמי: 44M ש"ח
רווח צפוי: 1M ש"ח
קצב המכירות גבולי למשיכת רווחים, אך כנראה מספיק מהיר לצורך התחלת שלב 4. בעוד שנה ורבע יעמוד המצב על 3 שלבים הסתיימו (285 יח) ושלב 4 בביצוע (108 יח) מתוכם 260 יח מכורות. זהו שלב מתקדם למדי עם ודאות גבוהה למדי. כיוון שההון העצמי גבוה למדי, אני מניח שהבנקים יאפשרו משיכה של כ-1/3 מההון העצמי.
סיטי הום תזרים: 15M ש"ח.
סיטי הום הון: הפרויקט גבולי ולכן יונח 70% מההון כיום - 35M ש"ח.

קורנר (התחלה Q2/2014):
זהו הפרויקט המתוכנן לאחר סיטי הום. אין בו תזרים והאדמה בו משקפת הון עצמי של 22M ש"ח. כיוון שיש תכנון התחלת ביצוע (ומימון מותנה בסיום סיטי הום) ניתן לפרויקט הון עצמי של 25% מערכו.
קורנר תזרים: 0M ש"ח.
קורנר הון: 5M ש"ח.

הרמוני (סיום Q4/2012 - צפי):
31.12 - 6 יח מכורות ||| 28.2 - 22 יח מכורות ||| 30.4 - 32 יח מכורות
בביצוע (144 יח)
יונח מכירה של כ-60 יח בשנה ורבע (9 יח בחודשיים).
הון עצמי: 17M ש"ח
רווח צפוי: 0
קצב המכירות איטי, אך כנראה שעד אמצע שנה הבאה יימכר כ-3/4 פרויקט. זהו שלב מתקדם למדי ולכן אני מניח שהבנקים יאפשרו משיכה של כ-1/2 מההון העצמי.
הרמוני תזרים: 8M ש"ח.
הרמוני הון: הפרויקט גבולי ולכן יונח 75% מההון כיום - 12M ש"ח.

ויוה (הסתיים):
31.12 - 98 יח מכורות ||| 28.2 - 114 יח מכורות ||| 30.4 - 144 יח מכורות
הסתיים (190 יח)
קצב המכירה מצביע על סגירת המלאי בתוך שנה ורבע.
הון עצמי: 21M ש"ח
רווח צפוי: 0 ש"ח
משיכת ההון תתאפשר עם סיום המכירות ולכן:
הרמוני תזרים: 21M ש"ח.
הרמוני הון: 21M ש"ח.

סה"כ תזרים מפרויקטים בהונגרייה: 15M+0+8M+21M == 44M
סה"כ הון מפרויקטים פעילים בהונגרייה: 35M+5M+17M+21M == 78M

סיכום ביניים מקורות פחות שימושים (ללא אגח): 65M ש"ח
סכום נדרש לפדיון אגח באמצע שנה הבאה: 75M ש"ח (ב+ג+ריביות)

הסכומים קרובים מספיק בשביל למצוא מקורות נוספים, אך הבעייה היא שיש התחייבות מול בעלי אגח ד שהחברה תחזיק 35M שקל במזומן בקופה.

פתרונות אפשריים:
1. הנפקת זכויות: 30M-50M ש"ח.
הבעלים של נאנט הם ארבעה: קארל פראנץ (שהוכיח שהוא נזיל בהצעת ההסדר באולימפייה), לווינשטיין (קבוצה מאוד נזילה), קרן LBREP (לא ברורה הנזילות) ואולימפייה (בפירוק - מי שיקנה את חלק נאנט באולימפייה, חייב להיות נזיל).
2. הסדר: ישנם יותר מדי שילובים בשביל להתחיל להניח הנחות. לפי המספרים, כנראה בכל הסדר שהוא ישולם לפחות חצי מהתשלום שהיה צריך להיות משולם במועדו. כלומר, לערך 35 אג לע.נ. ג, 23 אג לע.נ. ב. מעבר לכך, לא אתנבא על שאר המרכיבים. מה שנותר לבדוק הוא, האם הסדר הוא הגיוני?

הון עצמי:
שווי סחיר רוביג (חלק חברה): 180M ש"ח.
הון עצמי פרויקטים הונגרייה: 78M ש"ח.
אדמות נותרות הונגרייה: 40M ש"ח, אנו נשערך 5M ש"ח.
אדמות נותרות רומנייה: 25M ש"ח, אנו נשערך 3M ש"ח.
אדמות נותרות אוקראינה: 65M ש"ח, אנו נשערך 7 M ש"ח.
מזומן מחושב: 25M- ש"ח.

סה"כ הון מחושב: 250M ש"ח.
סה"כ חוב: 220 ע.נ (250M ש"ח עם ייתרון לאגח ד בחלוקה).

שווי חוב סחיר: 90 מליון ש"ח.
משמע - הסדר מאוד הגיוני (וסביר דחיית פדיון ולא תספורת).

סיכום: נאנט אגח ג הוא אגח בסיכון גבוה מאוד (להערכתי סיכוי של כ-50% להסדר), אשר נכסיה בחישוב פסימי למדי מכסים כמעט את כל חובותיה וב-margin גבוה של 250% על השווי הסחיר. גם בהסדר יוחזר כנראה לפחות 80% מהשווי הסחיר כיום במזומן. החברה ידועה כחברה הקונה את אגחיה בשוק, יש בידה את המזומן וכל קנייה של אגח ב מתחת לשער 42 אג ואגח ג מתחת לשער 58 אג ישפר את מצבה.

לשיקולכם,
בברכה,

נאנט היא חברת השקעות שמחזיקה ברוביג וכמה פרויקטים בהונגריה ועוד כמה קטנים במזרח אירופה.

נאנט בונה על רוביג על מנת לקבל תזרים.

ב- 50אג לקנות אג"ח ד עם בטחונות רוביג אל מול ג ב- 40אג ללא בטחונות יתכן וכדאי לשלם את פרמיית הבטחונות.

אג"ח ד מחייב את החברה לשעבד מניות רוביג נוספות אל מול החוב, אנחנו יכולים תאורטית להגיע לספור של סאני כאשר לחברה לא יהיו נכסים לשעבד ומשם הדרך לבעיות קצרה.

אג"ח ג הוא טוב למי שמאמין שהחברה תמצא כסף לשלם את התשלום בשנה הבאה. אמנם נאנט היא לא בשליטתם המלאה אבל אני לא מאמין באנשים שהובילו את אולימפיה לפירוק. הנזק שנגרם באולימפיה דורש פרמיה יקרה גם בנאנט.

עדכון,

החברה פירסמה לא מזמן תוכנית רכישות חדשה (כ-16M ש"ח) כצפוי עקב מחירי האגח.

מה שמעניין הוא - החברה פועלת כאחרון הסוחרים. היא אינה קונה במחירי ההיצע ואינה קונה בכמויות, אלא לאט ובסבלנות קונה בשערי ביקוש (כאשר היא תמיד המבקשת הגבוהה ביותר). למעשה, 80% מהמחזור בשבועיים האחרונים היה קניות של החברה. יש שיסתכלו על כך בעין רעה (העסק שלהם הוא נדלן או מסחר). אני כמחזיק מאסיבי באגח, מסתכל על זה מאוד בחיוב - אם לקנות, אז לקנות במחיר הטוב ביותר ואז למחזיקים שנשארים יישאר יותר (במקרה של קטסטרופה).

ישנו גם פרסום מכירות לרבעון האחרון של רוביג - אכן היקף המכירות ירד (250 דירות בפולין לעומת 300 ברבעון הקודם), אך עדיין קצב מכירות סביר (ברבעון הבא יתגלה אם זו מגמה או שינוי עקב דינוי הרגולצייה).

בברכה,

70 מליון יורו אם זכרוני אינו מטעני

בקשר לנאנט.. קודם גלוי נאות אני מחזיקה באג"ח ג".

כמה מילים לגבי הרכישות העצמיות:
כמו שפיראט וחברים ציינו כבר גם לדעתי אין ספק שנקודת הזמן הקריטית של החברה היא 6/2013. בנקודה זאת תצטרך החברה לפרוע סכום רציני של קרן וריבית אגחים ב"ו-ג".

אני אתחיל עם אג"ח ב":

פדיון בשנה הקרובה 35.76 אגורות נומינלי (כולל ריבית) ומתואם בערך 42 אגורות בהתחשב במחיר בבורסה היום - כ-36 אגורות כלרכישה של 1 ע"נ תניב לחברה חיסכון של לפחות 6 אגורות בפדיון הקרוב (בהנחת מדד עולה) כך שכל עוד המחיר הוא מתחת 42 אגורות החברה בטוח תקנה עוד.

לגבי אג"ח ג":

פדיון בשנה הקרובה הוא 54 אגורות נומינלי (כולל ריבית) ומתואם בערך 61 אגורות. פה הרווח הוא הרבה יותר גדול - בהתחשב במחיר בבורסה היום 42 אגורות כל רכישה של 1 ע"נ תניב לחברה חיסכון של 19 אגורות..
אמהמה סדרה ג הרבה יותר קטנה כ-38 מיליון ע"נ לעומת 117 מיליון ע"נ בסדרה ב. בקיצור לגבי אג"ח ג"כל עוד המחיר הוא מתחת ל-61 אגורות לחברה שווה להמשיך לקנות.

אגב גם לגבי אג"ח ד" שווה לחברה לקנות בתנאים מסויימים כי זה משחרר לה ביטחונות אבל לדעתי ימשיכו לקנות יותר ב"ו-ג".

לגבי בעלי המניות:
אכן הנפקת זכויות היא פיתרון אידיאלי אבל קשה לדעת אם אכן יקרה. בעלי המניות אמנם נזילים (במיוחד לוינשטיין) אבל השאלה אם יסכימו לתת כסף לחברה בסיכון גבוה. כמו כן כל עוד לא קונים את מניות אולימפיה העסק דיי תקוע מהבחינה של הנפקת הזכויות אבל אם וכאשר זה יקרה אין ספק שהחברה תקבל רוח גבית חזקה.

לסיכום:

אכן אג"ח מעניין מאוד ברמת סיכון/סיכוי גבוהה ביותר(לבעלי לב חזק ביותר)
ממשיכה לעקוב ואולי גם להגדיל או למכור בהתאם להתפתחויות בנתיים עם היד על הדופק..

אשמח לשמוע דעות נוספות..

הבעיה עם החברות האלה(קרקעות בפראפאפו) שאין בהן אמון, רק לפני יומיים פורסם על "הטריק" שהתבצע ע"י מנופים והקרקע בקזחסטן, בנאנט מדובר בקצנלסון שרק מסדר לו ולאחיו ג"ובות.בנוסף כולם אשדודים(גם אני).זה מוציא את החשק גם אם מדובר באפסייד מטורף

אני חושב שלפני שנכנסים לפוזיציה צריך אמונה ואת זה אין לי אצל החבר"ה האלה...

הי redarmy,

אני אישית לא מאמין ב"אמונה" אלא באינטרסים - אבל זה ויכוח ישן בפורום. אני מעדיף לעשות עסקים עם נוכל צפוי מאשר עם אדם תם לב ובלתי צפוי ...

ושוב הי mimi,

אני חושב כי סיכמת את המצב יפה. אוסיף ואומר כי לכל מי שמוכן להסתכן בשווי הסחיר, אגח נאנט ג נמצא לדעתי בין 5 האגחים שמציעים את משוואת הסיכוי-סיכון הטובה בבורסה כיום (אינני חושב שניתן להפסיד פה - ניתן לראות post מלפני מספר שבועות ב-thread זה).

בברכה,

אני מעדיף לעשות עסקים עם נוכל צפוי מאשר עם אדם תם לב ובלתי צפוי ...

אני ואתה לא עובדים על אותו גל, אני להבדיל ממך מתרחק מנוכלים ולא מעניין אותי האינטרס שלהם

PIRATE ערב טוב

ראשית, אודה אם תוכל לפרט את כיצד אתה מגדיר בדיוק "משוואת סיכוי-סיכון"... (מקסימום סיכוי בין כל שווי סיכון?)

>>> אגח נאנט ג נמצא לדעתי בין 5 האגחים שמציעים את משוואת הסיכוי-סיכון הטובה בבורסה כיום

שנית, אשמח לשמוע מיהם ארבעת האחרים...
תודה

תודה פיראט 🙂 בנתיים החברה ממשיכה ברכישות בקטנה.. צריך להמתין לדוח הרבעוני ולראות מה יקרה..

הי mimi,

לגבי רוביג כבר פורסם (250 דירות - התייחסתי לכך). אך [BstockB="382010"] האמת [/BstockB] היא, למרות שרוב המגיבים חושבים כי המפתח הוא פולין, לפי הניתוח שלי המפתח הוא הונגרייה (הסברתי באחד ה-post האחרונים מדוע).

לדעתי, אם לא יהיו חדשות מרעישות (לכאן או לשם) הרבעון הזה הוא פרווה מבחינת האגח.

בברכה,

הזה.. קודם כל לראות אם יש מחיקות נוספות במלאי.. בכוונה לקרקעות בקרואטיה ורומניה בעיקר. אני גם מסכימה לגבי רוביג שיהיה רבעון סטנדרטי (כך מסתמן מדוח המכירות)

אבל שים לב שהפוקר ברבעון זה מתקדם שלב. אם אמרנו כל הזמן שנקודת הזמן הקריטית של החברה היא 6/2013 הרי שברבעון זה החברה גם תצטרך להציג דוח חזוי לשנתיים ואנחנו נראה כיצד החברה מתייחסת לנקודת זמן קריטית נוספת והיא 6/2014.

יהיה מעניין לראות איך יוצג התזרים ואיך החברה תציג שהיא תמלא את "החורים". גם הרו"ח יאלצו להתייחס לסוגיה הזאת..

מנסיוני האישי זה ישפיע מאוד על ההחלטה איך להתנהג עם ההשקעה באג"ח הזה..

אשמח להתייחסותך 🙂

הי,

בסדר, אז תרשי לי להתייחס לנקודה נקודה.

מחיקות -
אם יהיו או לא, ברור לשנינו שצריכות להיות. מחיקות הן דבר חשבונאי - כמו שאני ואת יודעים רואי חשבון (לעיתים בלחץ לקוחותיהם) מוחקים ערך בהתאם לצרכי הלקוח (מניסיון אישי 🙂 ), עד שהחברה לא מתמוטטת לחלוטין.

תזרים ל-2014 -
נאנט אינה אידיבי שצריכה מאות מליונים בשנה בכדי לשרוד. כיוון שכך, כל שעליהם לעשות הוא "לצפות" גיוס הון / גיוס חוב עד שנת 2014 (כל כך רחוקה ....). הדיו סובלת הכל ולכן, לדעתי, גם מהדוחות לא תגיע הישועה שלנו.

תזרים 2013 -
ובכן, החברה כבר הציגה כיצד היא הולכת לסגור את החורים שם. כפי שנאמר, היא הולכת למכור אדמה חקלאית ברומנייה :-). או, כמו שנאמר בשפה אחרת - פחחחחחח.

לסיכום, אני מקווה שהחברה תמשיך לקנות אגחים בזול. בבוא היום, נדע אם תהייה הנפקת זכויות ו/או הסדר ו/או הכנסת שותף ו/או הצלחה עסקית (מעל המצופה) בהונגרייה ו/או כל קסם אחר. בכל מקרה, לפי ההבנה שלי, יש לנאנט הרבה מאוד נכסים טובים שיכולים בקלות לכסות את החוב הסחיר. שימי לב לדבר נוסף - כיוון שזו חברה שקונה חוב בשוק, נוח לה מאוד להשאיר את הדברים "ערטילאיים" ואולי אף לרמוז כי המצב "מידרדר" ולכן אישית אני מצפה לדוח אמורפי עם נטייה לשליליות.

בברכה,