כשחברה רוכשת ממניותיה במינון נמוך, במחיר ראוי ובנסיבות הנכונות, אפשר לראות בכך השקעה טובה ■ במקרי קיצון, רכישות חוזרות עלולות לפגוע קשות בכל מי שמסתמך על החברה - כולל בעלי המניות

בשבועות האחרונים כתבתי כאן כמה פעמים, ובנימה ביקורתית, כנגד מקרים שבהם חברות אמריקאיות קונות חזרה את מניותיהן. מכיוון שהתעורר דיון בנושא, וגם שואלים אותי מדי פעם, "מה יש לך נגד רכישה עצמית, הרי זה לטובת בעלי המניות?", הגיע אולי הזמן לדון בכך מעט יותר לעומק - ובדרך להבהיר כמה נקודות.
אקדים ואומר: אין פסול גורף ברכישה עצמית של מניות. אני לא מתנגד לכך בכל מקרה ובכל מצב, ולעתים יש בכך תועלת.
ההשוואה הטובה ביותר שעולה בראשי היא לצריכת אלכוהול. כמו בהרבה דברים בחיים, הכל שאלה של מינון ונסיבות. אין שום בעיה בשתיית יין בכמות סבירה בארוחה. עדיף עם חברים או משפחה, ולא על קיבה ריקה. בשתייה של משקה אלכוהולי יש לא מעט יתרונות חברתיים. יש מחקרים שאפילו טוענים כי יש בכך תועלת בריאותית, כמו הורדת כולסטרול. אני בהחלט ממליץ על כך.
האם ניתן להשוות זאת לאדם שמחסל בקביעות חצי בקבוק וויסקי עוד לפני ארוחת הצהריים, כדי לשכוח את הצרות, ובדרך מאבד שליטה על התנהגותו וגם הורס לעצמו את הכבד? לכאורה כן, הרי בשני המקרים מדובר בצריכת אלכוהול. אבל ברור לכל מי שעיניו בראשו שאין מקום להשוואה. ההבדל הוא, כפי שציינתי בפתיח, בשני פרמטרים קריטיים - מינון ונסיבות.
בין שני מצבי הקצה - "יובש" מוחלט מצד אחד ואלכוהוליזם מצד שני - יש הרבה מקום להתנהגות אחראית וסבירה. ולכן, אין מה לדון ברכישה עצמית באופן כוללני. יש מקרים שבהם זה הגיוני ותורם לבעלי המניות, ויש מקרים שזה לא סביר. במקרי קיצון מיוחדים רכישות חוזרות עלולות לפגוע קשות בכל מי שמסתמך על החברה, כולל בעלי מניותיה.
נתחיל בצד החיובי. מהם אותם מינון ונסיבות שבהם הרכישה העצמית חיובית? אני מרשה לעצמי לצטט כאן את וורן באפט, שכתב זאת באחד ממכתביו השנתיים לבעלי המניות של חברת ברקשייר התאוויי שבראשה הוא עומד. בהתקיים התנאים הבאים, הרי שרכישה עצמית ראויה ואף רצויה: כשלחברה יש עודפי מקורות בלתי מנוצלים שהתשואה עליהם נמוכה; היא לא מוצאת השקעות אחרות בתחום עיסוקה שיניבו תשואה ראויה; וכאשר מחיר המניה נמוך מערכה הכלכלי של החברה. בנסיבות אלה, לפי באפט, כדאי לחברה לנצל את עודפי המקורות הללו, ולרכוש את מנייתה.
האם יש דוגמאות למצב כזה? ניקח למשל את חברת [BstockB="621011"] קרור [/BstockB] ואספקה הישראלית. החברה הודיעה לפני כמה חודשים על כוונתה לבצע רכישה עצמית של מניות בכ-60 מיליון שקל. החברה לא ממונפת כלל, יש לה הון גדול מאוד, שחלקו הגדול נובע מרווחי עבר שנצברו, ובמועד ההכרזה המניה נסחרה סביב מכפיל רווח של 15. כפי שראינו בתוצאות הרבעון השני, רווחיה אפילו עלו מאז. במקרה זה, גם המינון וגם הנסיבות מעידים כי הרכישה טובה לבעלי המניות. אין לי מלת ביקורת אחת להגיד על ההחלטה הזאת. להיפך, זו שתייה מבוקרת של יין אדום, שמורידה כולסטרול.

אלא שזה אינו המצב ברוב המכריע של המקרים שבהם אנו חוזים כיום, בעיקר בארה"ב. שם, במקרים רבים, מדובר באלכוהוליזם פיננסי, שעלול לגרום לנזקים כבדים.
אחרי שהגדרנו את הנסיבות הנכונות לרכישה עצמית, נדון במינונים ובנסיבות הלא נכונות. לגבי המינון הנכון, התשובה היא שהוא צריך להיות כזה שלא ישנה כליל את הפרופיל הפיננסי של החברה. אין דין חברה שמנצלת חלק מיתרות המזומן האדירות שלה, כמו אפל, כדין חברה שמאפסת את הונה העצמי ומגדילה דרמטית את החוב כדי לקנות מניות, כמו בואינג ומקדונלד"ס, שעליהן כתבתי בטורים קודמים. אין קריטריונים ברורים לנכון ולא נכון, ולכן צריך להפעיל מבחנים של סבירות ושכל ישר.

דורון [BstockB="730010"] צור [/BstockB] הוא יועץ כלכלי עצמאי. אין לראות בכתוב המלצה לפעולה כלשהי בניירות ערך. לכותב עשויה להיות פוזיציה בניירות הערך המוזכרים בכתבה
Themarker
http://www.themarker.com/blogs/dorontsur/1.3057836