טוב,
לאחר פירסום הדוחות ובעקבות הצניחה רבתי של האגח (הגיע ל-33), החלטתי לשנס מותניים ולנסות להבין מה לעזאזל קורה בחברה הזו. מקריאה ראשונה הבנתי כי היא פרוסה על כל כך הרבה נושאים והדוחות כל כך מבולבלים שקשה להבין מי נגד מי. בקריאה החמישית, זה מה שיצא לי:

ראשית, ננתח נכסים/חובות בודדים במטרה להבהיר את המצב:

WhiteStone:
נכס: כ-30 מליון ש"ח.
חוב (NonRecourse): כ-100 מליון ש"ח.
הערות: בשלבים אחרונים לסגירת הקשר לפרויקט, בעל השפעה על הון עצמי של 70+ מליון שח | ללא תזרים.

נכס בצרפת:
נכס: כ-20 מליון ש"ח.
חוב (NonRecourse): כ-20 מליון ש"ח.
הערות: בשלבים אחרונים לסגירת הקשר לפרויקט, ללא השפעה על הון עצמי | ללא תזרים.

נכסים ברומניה:
נכס: כ-10 מליון ש"ח.
חוב (NonRecourse): כ-10 מליון ש"ח.
הערות: חסר משמעות, לא יוזרם לשם כסף ולכן ללא השפעה על הון עצמי | ללא תזרים.

נכסים בטורקיה:
נכס: כ-13 מליון ש"ח.
חוב (NonRecourse): כ-10 מליון ש"ח.
הערות: ייתכן upSide, אך אני מעדיף לשערך כ-0 ולכן בעל השפעה על הון עצמי 3- מליון שקל |ללא תזרים.

נכסים באלבנייה:
נכס: כ-13 מליון ש"ח.
חוב (NonRecourse): כ-5 מליון ש"ח.
הערות: ייתכן upSide, אך אני מעדיף לשערך כ-0 ולכן בעל השפעה על הון עצמי 8- מליון שקל | ללא תזרים.

נכסי אנרגייה:
נכס: כ-5 מליון ש"ח.
חוב : כ-32 מליון ש"ח.
הערות: נמכר (מחכים להתקיימות תנאים מתלים), בעל השפעה על הון עצמי 3+ מליון שקל | על תזרים 8+ מליון שקל.

עיר ימים בישראל:
נכס: כ-0 מליון ש"ח.
חוב : כ-0 מליון ש"ח.
הערות: נמכר (מחכים לכסף), ללא השפעה על הון עצמי (כבר הוכר הפסד) | על תזרים 38+ מליון שח.

אג ג:
אגח דחוי ל-2024, חוב נחות לאגח ב. חוב חשבונאי רשום - 7 מליון שח.

המצב כיום:
הון עצמי: 15 מליון ש"ח.
אמצעים נזילים: 55 מליון ש"ח.
הלוואות: 370 מליון ש"ח

אם משקללים את כל הנלווה מעלה לחשבון, מקבלים:
הון עצמי מהוון של כ-65 מליון ש"ח.
אמצעים נזילים מהוונים של כ-106 מליון ש"ח.
סך הלוואות למעט אגח ב (מקדמות, בנקים, ...) של כ-40 מליון.

- ישנם בשוק 144 מליון אגח ב (מתוכם 20 מליון אצל החברה) ולכן 124 מליון אגח.
- ישנם שני נכסי נדלן ביהוד וברחובות (המשוערכים באזור 100 מליון שקל).

סיכום זמני למצב מהוון:
- הון עצמי 65 מליון שקל.
- 100 מליון שקל נזיל.
- 40 מליון חובות בקדימה.
- 122 מליון אגח ב.

החברה שורפת כ-14 מליון שח בשנה (ללא מימון) ולכן ללא הנזלה, הכסף יספיק ל-3 שנים. ב-3 שנים אלו יתקבלו כ-70 אגורות על כל שקל השקעה (7 אג אגח כפול 3 מכיוון שהשער 35 כפול 3 ל-3 שנים + 7 אגורות פדיון) ונותר נדלן בישראל המשוערך ב-100 מליון מול 122 מליון אגח (הבנקים נפדו).

סיכום ביניים: איך שלא מסתכלים על זה, כלכלית אין הגיון לשווי 35 אגורות לאגח. עם זאת, בעל השליטה שמתנהל בדרכים "מוזרות" והבעיות עם בעלי האגח בחברת הבת "גמול נדל"ן" מעיבים קשות על האגח. למיטב הבנתי - גם אלו לא מצדיקים שווי כל כך נמוך.

סיכום: אגח בסיכון גבוה מאוד, עם משוואת סיכון-סיכוי טובה מאוד לטעמי (פעם ראשונה שאני מנתח אגח זה והדוחות שלו מחורבנים ומורכבים - ייתכנו דברים שנשמטו מעיני). בכל מקרה, אני קניתי ממנו ב-34.

בברכה,