שלום אלון, אשמח לקבל חוות דעת על האגחים של דוראה.

האם השאלה עלתה בעקבות הכתבה בכלכליסט של מיכה צ"רניאק? אם לא דבר ראשון ממליץ לקרוא... אבל אם כן - אני מאמין כי הניתוח עצמו מדוייק, השאלה כעת האם אתה רוצה להצטרף לנייר לאחר אותה המלצה וזינוק שהגיע יחד איתה?

זינוק? מאז האג"חים והמנייה יורדים. האם יש כאן הזדמנות?

האגחים יורדים כתוצאה מאסיפת בעלי האגחים שבוע הבא ששם כנראה יוכרז על רצון לצאת להסדר.
לדעתי נוצרת כאן הזדמנות. אני באופן אישי מחכה לאסיפה בתקווה שההכרזה על הסדר תוריד את שער האגחים ואז אאסוף.
מדובר בחברה עם נכסים איכותיים כשכבר עכשיו שער אגחים הנוכחי מייצר סיכוי נמוך להפסד.

האם כדאי להצטרף לנייר לאחר הירידות האחרונות?

על איזה אג"ח בסדרה אתם מכוונים? כי אג"ח א שהולך להסדר בוודאות על תשואה של מעל 130 אחוז בעוד שאג"ח ד עם מח"מ ארוך נסחר בתשואה נמוכה בהרבה של פחות מ50 אחוז.

נכון מיכוון שכאשר הולכים להסדר, כולם שווים בעני החוק. כן יכול להיות שהקצרים יקבלו מעט יותר (ולכן הם נסחרים במחיר שוק מעט גבוה יותר, אך עדיין במגמת ירידה), אך בנקודה הסופית מה שחשוב זה מה יקבלו - ולכן לתשואה על הנייר אין משמעות רק למחירו...

לפיכך אני מאמין כי יש לבחון את כל הסדרות ולתת עדיפות למחיר קנייה ורק כאשר ההפרש קטן להסתכל על מח"מ ומועדי תשלום קרוב...

שלום לכל חברי הפורום,
בהמשך לכתבה הנ"ל
http://www.globes.co.il/news/article.as ... 1000636010
יש לי מספר שאלות
1. האם זה טוב במצב החברה להגיע להסדר או שכדאי דווקא ללכת לפירוק?
אני מאמין כיום שהחברה בפירוק שווה יותר מערך האג"ח
2. בהנחה הסבירה שלא ייפרקו - איזה הסדר כדאי למחזיקי האג"ח לקבל?
(אני יושב על אג"ח ג" באופן אישי)
3. כמה זמן ייקח להגיע להסדר מהנסיון שלכם?

פורסם ע"י: @malaver

ש לי מספר שאלות
1. האם זה טוב במצב החברה להגיע להסדר או שכדאי דווקא ללכת לפירוק?
אני מאמין כיום שהחברה בפירוק שווה יותר מערך האג"ח
2. בהנחה הסבירה שלא ייפרקו - איזה הסדר כדאי למחזיקי האג"ח לקבל?
(אני יושב על אג"ח ג" באופן אישי)
3. כמה זמן ייקח להגיע להסדר מהנסיון שלכם?

שלום malaver
1. עדיף לחברה ללכת להסדר (כמובן שלא בכל מחיר). גם תחת ההנחה שהחברה בפירוק שווה יותר מערך האגח הנוכחי בהסדר אפשר להגיע למצב שהאגח ישולם במלואו בפריסה שונה וכאן פוטנציאל הרווח הגדול.
2. ההסדר המועדף למחזיקי האגח(לדעתי כמובן) הוא שינוי פריסת החוב תמורת הגדלת ריבית ומתן בטחונות.
3.אין אפשרות לענות על השאלה הזו. החיובי - אמיר ברנע אירגן הסדר חוב ענק [BstockB="611012"] באפריקה [/BstockB] בזמן קצר יחסית, השלילי - כרגע זה נראה כמו בלאגן אחד גדול. למיטב ידיעתי אתמול באסיפה לא הסכימו הסדרות השונות למנות נציג יחיד לכולן (רק ג" תמכו ברעיון) כשהמחלוקת הגדולה הינה דרישת הסדרות שבזמן אירגון החוב תידחה מנגד תשלום הקרן אך הריביות ישולמו בזמן. לזאת מתנגדת סידרה א" הקצרה שצריכה להיפרע תוך שנה בשני תשלומים. התנגדות החברה מונעת מהחשש שתשלום הריביות יבוא על חשבון פידיון הקרן בסידרה הקצרה.

אלון, חיכית לאסיפה כדי לבחון כניסה לאג"ח, מה דעתך כיום?

נכון אבל לא מדוייק...

בואו נתחיל מהבנה במה מדובר. לחברה נכסים שיש אליהם חובות. כעקרון גם אם יש חובות חיצוניים על הנכסים (כגון משכון שלו עדיפות על אגח) עדיין אין זה אומר כי על מול האגח אין ערך, למעשה ברוב המוחלט של המקרים כאשר יש נכסים ממשיים, עדיין יש ערך כולשהו על מול האגח גם כאשר ההון העצמי שלילי - כמובן שהדבר ניתן לחישוב (כפי שמאמין אחד המגיבים ועוד רבים כמוהו, וכנראה יש צדק בדברים).

נגיד שיש נכס ששווה מליון דולר ויש מולו הלוואה של חצי מליון בלבד בעדיפות על האגח - עדיין נותר חצי מליון על מול האגח. שווי זה אינו שווי ספרים ולדעתי עדיין יש צורך להפחית מימנו מסיבות שונות.

אם יש הפרש בין השווי בספרים לשווי ראלי, יש לקחת שווי ראלי ולהוריד את כלל החוב החיצוני לאגח (שלא מול האגח). כמו כן רצוי להוריד בכל מקרה 10-15% מהשווי הרשום שכן בפירוק תמיד ימכר נמוך יותר ויש הוצאות נוספות.

בדיקת כלל החוב של החברה מול נכסיה נעשתה ע"י בית ההשקעות להבה. למעשה, אם נסמוך על מיכה צ"רניאק, לפחות בכל מה שקשור לבדיקת הנתונים והחישובים, הוא טוען (המאמר שפורסם בכלכליסט מ- 21.3.2011) כי הערכות הנכסים עומדות על 440 מליון בעוד כלל החובות עומדים על 435 מליון ולכן להערכתו בעת פירוק החברה בעלי האגח יכולים לקבל כ- 90% מערך הפארי.

למעשה הוא אף מציין, ובצדק - אם כי לא בהרחבה (יותר נכון רומז לכך), כי דווקא דבר זה יכול להכשיל את החברה בניסיון להגיע להסדר שכן מה הטעם לתת לחברה הסדר ולדחות את החוב כאשר ניתן להוציא את מרבית הערך מפירוקה. הרי עם ניתן לה לחיות הם ממשיכים לשלם לעצמם משכורות שמורידות את ערך הנכסים הכולל מול מחזיקי האגח ועלולים לעשות טעויות בניהול או אף שערכי הנכסים ימשיך לרדת גם בעתיד. בעוד במידה ויצליחו לאושש את החברה מחזיקי האגח לא יהנו מכך באופן ישיר.

בדיוק מסיבה זו הסדר שיאושר צריך לכלול גם תגמול על הצלחה ולא רק העלאת ריבית ופריסה מחדש - ולכן ציינתי בתחילת הדרך כי הדברים אינם מדוייקים!

לכן אם יגיעו להסדר זה יהיה בדחייה של התשלומים, אך סביר כי ללא תספורת, ובהעברת מניות ואופציות למחזיקי האגח - שכן התרומה האפשרית לגידול הערך בעתיד הוא מה שישכנע אותם לאשר את ההסכם.

בכל מקרה כאשר לוקחים בחשבון את המחיר הנוכחי של כלל סדרות החוב ביחס ל90% מהפארי ניתן לראות כי מדובר בעסקה כדאית בכל מחיר... בהנחה שנקודת המוצע שלנו נכונה - החישובים של צ"רניאק נכונים.

כמובן שראוי לציין, וזה דווקא לא מופיע שם, כי במידה ואכן מוכרז על יציאה להסדר החשש בשוק עלול להפיל את הנייר הרבה יותר ובכך לאפשר נקודת כניסה נוחה יותר.

לכן אני מאמין כי כניסה בסכום קטן כעת ומעקב לעתיד היא האופציה העדיפה - והרחבה במקרה של ירידות.

בכל מקרה, התשלום הקרוב לא יצא לפועל והוא עתיד להדחות בשלושה חודשים לפחות (בתור התחלה), כך שזמן יש, השאלה היחידה היא מתי תבוא ההודעה הרשמית - והתזוזה החדה במחיר הנייר - לטוב ולרע!

תשובה ברורה ובהירה!